Begrotingshoop in Europa, vrees voor "Trumpcessie" in de VS

Terwijl de economische onzekerheden in de Verenigde Staten toenemen, komt het Europese begrotingsbeleid naar voren als een baken van hoop. We navigeren door een omgeving die als 'risico-avers' wordt gepercipieerd door meer buiten de VS te beleggen, de voorkeur te geven aan Europese markten en te diversifiëren over wereldwijde aandelen. Tegelijkertijd zorgt de stijgende risicopremie voor een verschuiving naar staatsobligaties in zowel de VS als Europa. Onze beleggingsovertuigingen onderstrepen de groeiende bezorgdheid over een mogelijke "Trumpcessie", afgezet tegen de inspanningen van Europa om de economische groei te stimuleren, met name via enorme defensie- en infrastructuuruitgaven in Duitsland.

Als gevolg daarvan hebben we ons standpunt ten aanzien van wereldwijde aandelen teruggebracht naar neutraal, met een evenwichtige benadering voor sectoren en regio's buiten de VS, terwijl we verschuiven naar een onderweging in Amerikaanse aandelen. Wat betreft vastrentende waarden geven we de voorkeur aan duratie-blootstelling in de Europese kernlanden (Duitsland) vanwege de verwachting van aanhoudend lage groei en desinflatietrends in 2025. Omgekeerd zijn we niet langer short op duratie in de VS, omdat we verwachten dat de neerwaartse risico's op groei zwaarder wegen dan de opwaartse risico's op inflatie in de komende maanden. Daarnaast herbalanceren we het Euro/US-dollar-paar en blijven we kopers van de Japanse yen.

Risicoavers sentiment en de Amerikaanse markt

Het huidige marktklimaat vraagt om een voorzichtiger aanpak, met de nadruk op geografische diversificatie om de marktvolatiliteit te beperken. Er heerst een ”risicoavers" sentiment, waardoor beleggers hun blootstelling aan Amerikaanse aandelen verminderen. 

Met de terugkeer van Donald Trump in de politieke arena wordt gevreesd voor tariefescalaties, mogelijke handelsoorlogen en, uiteindelijk, strakkere begrotingen die het economische momentum zouden kunnen verstikken. De tariefmaatregelen van de VS tegen Canada en Mexico hebben aanzienlijke economische gevolgen, vooral gezien de geïntegreerde Noord-Amerikaanse toeleveringsketen. Veel investeerders zijn gedwongen om hun aanvankelijke verwachtingen te herzien, waarbij de tarieven van Trump werden gezien als louter onderhandelingstactieken.

De scherpe stijging van de onzekerheid over het handelsbeleid tijdens de tweede ambtstermijn van Trump is ongekend en overtreft de niveaus van zijn eerste ambtstermijn. Deze onzekerheid beïnvloedt investeringsbeslissingen, voorraadbeheer en bredere economische prognoses, wat leidt tot neerwaartse bijstellingen van de groeiverwachtingen in de VS en zo een negatieve feedback-loop voedt.

Wat misschien nog verontrustender is, is de grillige aard van de beleidsimplementatie, waardoor risicobeoordeling en prijsbepaling buitengewoon moeilijk zijn. Samen hebben verschillende factoren geleid tot meer neerwaartse omstandigheden die de som van hun afzonderlijke delen overtreffen, het vertrouwen van zowel bedrijven als consumenten negatief beïnvloeden en de bezorgdheid over de "Trumpcessie" doen escaleren. In een notendop is deze sterk verslechterende omgeving veroorzaakt door meerdere factoren:

• Een economische vertraging in de VS: De bbp-groei in de VS zal naar verwachting vertragen, waarbij indicatoren wijzen op een vertraging van bijna 3% in 2024 naar 2% in 2025. Oplopende handelsspanningen, economische onzekerheid en strengere financiële voorwaarden wegen nu al op het vertrouwen en de economische berichten. Deze vertraging vertaalt zich in een neerwaartse trend in economische verrassingen, die eind februari omsloeg van positief naar negatief, een afspiegeling van de beweging van afgelopen voorjaar.
• Risico van handelsoorlog: na het opleggen van agressieve Amerikaanse importtarieven op China, Mexico en Canada, gevolgd door "wederkerige" tarieven op de rest van de wereld, kunnen de wereldwijde handelsstromen eronder lijden, waardoor de bedrijfswinsten en de economische groei dalen.
• Begrotings-soberheid: De huidige begrotingsdiscussies in de VS wijzen op mogelijke bezuinigingen die huishoudens met lagere inkomens onevenredig hard kunnen treffen, waardoor de consumptie en economische activiteit afnemen.

Om ons tegen deze risico's in te dekken, verschuiven we ons kapitaal naar Europa en opkomende markten, waar de waarderingen aantrekkelijker lijken en het begrotingsstimuleringsbeleid aan kracht wint.

Europese begrotingsstimulans: Een contrasterend verhaal

Terwijl de Amerikaanse economie worstelt met beleidsonzekerheid, omarmt Europa een proactiever begrotingsbeleid. Recente initiatieven duiden op een engagement om de groei te ondersteunen en Europa te positioneren als een stabielere beleggingsbestemming, wat de verschuiving weg van Amerikaanse aandelen versterkt:

• Versoepeling van begrotingsbeperkingen: De Europese Commissie heeft aangegeven dat de begrotingsregels flexibeler moeten worden, zodat hogere tekorten de groei kunnen stimuleren.
• Defensie en industriële investeringen: Het grootste deel van de Europese begrotingsversoepeling zou moeten gaan naar hogere defensie-uitgaven en stimuleringsmaatregelen voor de verwerkende industrie; dit draagt bij aan optimistischere groeivooruitzichten.
• Duitslands infrastructuurfonds van €500 miljard: Duitsland bevestigt deze spectaculaire mentaliteitsverandering met betrekking tot strikte begrotingsdiscipline door een 10-jarig infrastructuurpakket voor te stellen dat gericht is op spoorwegen, digitale infrastructuur en energienetwerken. Verwacht wordt dat dit de economische activiteit vanaf 2026 met bijna een procent van het bbp per jaar zal stimuleren en een gunstiger klimaat zal scheppen voor langetermijn-beleggers, onder meer via mid-capaandelen.
• Europese winstverbetering: Als gevolg hiervan worden de winstverwachtingen van bedrijven in Europa naar boven bijgesteld, in tegenstelling tot de neerwaartse bijstellingen in de VS. Deze fundamentele kracht ondersteunt de outperformance van Europese aandelen year to date.

We houden er echter rekening mee dat Europa tot nu toe minder last heeft gehad van het Amerikaanse tarievenbeleid, maar dat mogelijke toekomstige tarieven - mogelijk vanaf 2 april - nieuwe risico's kunnen creëren. Dit is een belangrijke fundamentele factor die ons ervan weerhoudt optimistischer te worden over Europese aandelen.

Aan de overkant van de oceaan merken we op dat de Amerikaanse aandelenmarkt, die had genoten van een langdurige rally die werd aangedreven door mega-cap technologiebedrijven, te maken heeft met wat tegenwind nu de bedrijfswinsten onder druk zijn komen te staan. Trump's "Drill, Baby, Drill" aanpak leidt tot een overaanbod van olie, waardoor de wereldwijde olieprijzen dalen. Dit vermindert zeker de inflatieangst, maar ook de winstgroei in de energiesector, omdat de OPEC-landen hebben toegezegd de productie te zullen herstellen.

Als gevolg daarvan hebben we ons standpunt ten aanzien van wereldwijde aandelen teruggebracht naar neutraal, met een evenwichtige benadering voor sectoren en regio's buiten de VS, terwijl we verschuiven naar een onderweging in Amerikaanse aandelen.

Terwijl we onze blootstelling aan de VS verminderen, is het cruciaal om in 2025 een gediversifieerde aandelenblootstelling te behouden. Op de korte termijn zijn aandelen wereldwijd onzekerder, maar op de lange termijn bieden ze nog steeds groeikansen. We verdelen ons kapitaal over verschillende regio's en sectoren: we blijven over het algemeen neutraal over opkomende markten en Japan. Vooral China blijft, ondanks de aanhoudende geopolitieke risico's, een belangrijke speler op de wereldmarkten. De inzet van het land voor fiscale steun en uitbreiding van de industriële capaciteit biedt selectieve investeringsmogelijkheden.

Obligaties opwaarderen: Langer in de VS, langer in Europa

De factoren die ten grondslag liggen aan de neerwaartse herzieningen van de economische en winstgroei zijn ook zichtbaar op de rentemarkten: de monetaire beleidsverwachtingen zijn in tegengestelde richting beïnvloed door de Amerikaanse groeivrees en de Europese hoop op begrotingsuitgaven. Wat Duitsland betreft, zou de stijging van de defensiefinanciering slechts een technische hindernis moeten zijn in termen van het absorberen van extra emissies in plaats van een fundamenteel probleem voor de AAA-status van het land.

Naarmate de economische onzekerheid toeneemt, neemt ook de aantrekkingskracht van hoogwaardige obligaties toe. Nu de risicopremies stijgen, brengen beleggers hun portefeuilles weer in balans met obligaties met een langere looptijd in zowel de VS als Europa. We hebben de volgende overtuigingen:

• Positief voor Europese obligaties: Nu begrotingsstimuleringsmaatregelen de groei ondersteunen en de inflatie relatief beperkt blijft, blijft een lange Europese duratie aantrekkelijk. De Duitse reële rendementen zijn gestegen als gevolg van het vertrouwen in de begrotingsplannen, terwijl de spreads op Europese obligaties relatief stabiel blijven. In deze context houden we een long duratie-positie aan via Duitse Bunds.
• Neutraal voor Amerikaanse obligatiemarkt: Ondanks de economische onzekerheid op de korte termijn zal de Federal Reserve naar verwachting voorlopig een voorzichtig rentebeleid blijven voeren. Dit biedt een kans om de duratie in Amerikaanse Treasuries te verlengen, te profiteren van hogere rendementen en tegelijkertijd potentiële risico's op de aandelenmarkt te beperken. In tegenstelling tot de marktverwachtingen, die sinds eind 2024 aanzienlijk zijn veranderd, blijven onze beleidsverwachtingen voor de Fed verankerd rond twee renteverlagingen in 2025, gevolgd door twee extra verlagingen in 2026.
• Downgrade High Yield obligaties naar onderwogen: In lijn met een algeheel voorzichtiger beleggingsklimaat hebben we Europese en Amerikaanse High Yield obligaties afgewaardeerd naar onderwogen. De spreads blijven onder historische niveaus omdat de krediet-technische en fundamentele factoren sterk blijven. High yield-bedrijfspapier lijkt de zwakste schakel in een multi-assetportefeuille omdat een verbetering van het klimaat weinig impact zou hebben op de spreads, terwijl een verslechtering zou kunnen leiden tot een verbreding. Convexiteit is duidelijk weggeprijsd nu de beleidsonzekerheid toeneemt en het vertrouwen schaadt.

Kortom, in dit veranderende economische landschap blijft een proactieve en flexibele beleggingsstrategie cruciaal. Een meer voorzichtige aanpak vereist een vermindering van de blootstelling aan Amerikaanse aandelen met behoud van een gediversifieerde portefeuille. In het bijzonder bieden Europese begrotingsstimuleringsmaatregelen een tegenwicht tegen de Amerikaanse onzekerheden, wat de argumenten voor een herstel van het evenwicht richting Europese markten versterkt. Op de vastrentende markten ondersteunt de stijging van de risicopremies een verschuiving van de allocatie naar obligaties met een lange looptijd in de VS en Europa, terwijl de High Yield wordt verlaagd. Nu de angst voor een Trumpcessie toeneemt, moeten beleggers voorzichtig door deze dynamiek navigeren, op zoek naar stabiliteit in een volatiele wereld.