2020 zal de geschiedenis ingaan als het jaar van de eerste keren. Gezinnen, bedrijven, centrale banken, overheden, zowel private als publieke entiteiten, moesten leren omgaan met de enorme klap van de coronaviruspandemie. Vanuit het oogpunt van een belegger, en als we kijken naar de voornaamste activaklassen die onder onze gemengde strategie vallen, is 2020 geen rendementsuitschieter (in euro). Onder het oppervlak van de gemiddelde cijfers gaapt echter een groeiende kloof tussen de winnaars en de verliezers van de crisis. Of het nu gaat om regio's of sectoren, waarbij sommigen erin zijn geslaagd om de impact van de crisis af te zwakken en andere de gloednieuwe behoeften van consumenten konden vervullen. In het nieuwe jaar zullen de vaardigheden op het vlak van actief portefeuillebeheer meer dan ooit op de proef worden gesteld.
Eerste conclusies
Nu het jaar bijna ten einde komt, trekken we onze eerste conclusies uit het pandemiejaar.
2020
Uit de globale rendementen voor 2020 in lokale munt en per 30 november 2020 blijkt dat de meeste activaklassen een positief resultaat hebben behaald. In feite kleuren de cijfers alleen rood bij Europese aandelen en olie. De Europese aandelen werden naar beneden getrokken door de bijkomende uitdaging van de brexitonderhandelingen. Olie is de slechtst presterende activaklasse. De vraag naar het zwarte goud stuikte ineen zodra het coronavirus uitbrak. Olie is nog maar net beginnen herstellen en was een van de sterkst presterende activa in november.
Als we de rendementen vanuit een relatief oogpunt bekijken en vergelijken met de inflatie in de eurozone, dan overtroffen alle activaklassen de inflatie, behalve de aandelen uit de eurozone, grondstoffen en olie. In vergelijking met voorgaande jaren en als we teruggaan tot 2004, lijkt 2020 een gemiddeld jaar.
Wanneer we dieper graven, voorbij de absolute of relatieve prestaties, merken we dat de kloof niet alleen groeide tussen winnende en verliezende regio’s maar ook tussen winnende en verliezende sectoren, naarmate de crisis vorderde. De crisis heeft het politieke bestuur en de consumptiepatronen uitgedaagd en daarmee ook de activa-allocatiestrategie.
De game changer
De komende maanden wordt het vaccin de game changer. In de veronderstelling dat de bijwerkingen beperkt zijn en zelden voorkomen, en dat het virus niet muteert, zou de helft van de westerse bevolking tegen midden 2021 gevaccineerd moeten zijn. Tijdens het eerste semester van 2021 keren de westerse economieën dus wellicht terug naar hun structurele groeitrend. Die verwachte sterke economische cijfers zullen de inhaalbeweging van de groei aandrijven.
Na die automatische inhaalbeweging zal de beleidsmatige steun van zowel de centrale banken als de overheden de overgang naar een duurzaam herstel verzekeren. De Grote Lockdown – zoals de crisis door het IMF is genoemd – zal de overheidsschuld daarbij tot ongeziene hoogten duwen en de balansen van de centrale banken opblazen tot biljoenen Amerikaanse dollars. Ze ondersteunen de reactie van de overheid immers door de schuldopbouw grotendeels te financieren.
De weg naar het herstel: rotatie naar value
Het eerste halfjaar van 2021 zal in het teken staan van de overgang naar een duurzaam herstel.
Zo’n paradigmaverschuiving zou het pad moeten effenen voor een nieuwe rotatie. Ondanks hun hoge waardering zijn aandelen momenteel minder duur dan obligaties. Aangezien de resultaten van valdue-aandelen sterk correleren met de rentecurve en die aandelen de grootste klappen moesten incasseren tijdens de crisis, zal de recente rotatie naar value-activa naar verwachting doorzetten tot ver in 2021. Dat pleit voor een blootstelling aan:
- sectoren zoals de Europese en Amerikaanse banken, die veel marge hebben om opnieuw te stijgen,
- andere ‘terug-aan-het-werk’-namen,
- landen zoals het VK.
Het VK is een gok op de diepere, onderliggende waarde. Het land werd door het coronavirus getroffen, terwijl het de voorwaarden voor de brexit onderhandelde na het referendum van juni 2016. Nu bevindt de positionering zich op een historisch dieptepunt. De munt behoort tot de meest ondergewaardeerde munten in Europa en de FTSE 100, de index met de meeste value-aandelen, heeft er het slechtste parcours sinds 2015 op zitten. Tot nu toe hebben het VK en de EU geen compromis kunnen sluiten over de eerlijke concurrentie tussen bedrijven en de Europese visrechten in Britse wateren. Ze zijn dus nog niet tot een brexitakkoord gekomen. Hoewel de meesten op een zachte brexit hopen, is een harde brexit nog altijd een mogelijkheid.
Andere uitschieters zijn:
- Latijns-Amerikaanse aandelen, vooral die uit Brazilië.
Voor obligaties, en vooral voor bedrijfsobligaties, betekent de weg naar het herstel dat de spreads zich weer op een historisch dieptepunt bevinden. Zowel in Europa als in de VS hebben hoogrentende en investmentgrade obligaties dus nog maar weinig ruimte om te stijgen.
Bedrijfsobligaties en staatsobligaties uit de groeilanden zullen nog altijd het beste carry-volatiliteitsprofiel opleveren.
Het tweede semester wordt misschien wat turbulenter, want de markten zullen op veel gebieden voor onzekerheid staan:
- in de Europese politiek, omdat Duitsland een nieuwe kanselier kiest;
- in het monetaire beleid, omdat er exitstrategieën moeten worden opgesteld, zonder te plotse verstrakkingen,
- in de geopolitiek, omdat de relaties tussen China en de VS opnieuw worden gedefinieerd na het ‘America First’-tijdperk,
- in de winstgroei, omdat de markten op adem komen na het eerdere sterke, maar automatische herstel.
Veerkracht is essentieel. Hou de winnaars op langere termijn
Op langere termijn is veerkracht essentieel. De sectoren en regio's die de winnaars van de coronacrisis werden, omdat ze hun voordeel deden met ofwel het veranderde consumptiegedrag ofwel hun duurzaam en slim bestuur, hebben een blijvende voorsprong op de anderen uitgebouwd.
Bij de regio's steken China en Duitsland er bovenuit. Bij de sectoren zullen technologie, gezondheidszorg, schone energie en renovatie de voorhoede zijn van nieuwe en stabiele investeringen.
China is erin geslaagd om het virus het snelste en op een duurzame manier onder controle te krijgen. De Chinese economie is er bovenop en begint meer te consumeren. De consumptie zal verder stijgen met de verstedelijking. De binnenlandse en grootste Chinese A-aandelen zullen profiteren van de herstellende economie. Duitsland viel op door zijn sterke bestuur en omvangrijke steun voor gezinnen en ondernemingen. De Duitse aandelenmarkt presteerde goed en blijft wellicht van haar cyclische blootstelling genieten. Ze is sterker gediversifieerd dan haar collega's en staat in grotere mate bloot aan de Chinese groei, een ander handig kenmerk van het Duitse herstel.
De wereld na Covid-19 zal gunstig zijn voor technologiebedrijven in de digitale transformatie. Telewerk wordt dan misschien niet de nieuwe norm, maar het moet in een oogwenk mogelijk zijn, als dat nodig is. Telewerk gaat gepaard met een hele hoop IT-gerelateerde behoeften en investeringen.
De wereld na Covid-19 zal ook gunstig zijn voor gezondheidszorgbedrijven en dat op lange termijn. Niet alleen vanwege de huidige pandemie, maar ook vanwege de demografie van de wereldbevolking. De bevolking vergrijst en heeft steeds meer behoeften. De bevolking van de G20 geeft meer uit naarmate ze ouder en rijker is.
Tenslotte zal koolstofneutraliteit aanzienlijke investeringen op gang brengen. De overgang naar de Europese Green Deal, China’s vijfjarenplan en anderen gebeurt snel.
Onze huidige gemengde strategie
Dat wetende en vol vertrouwen dat de vooruitzichten op middellange termijn zijn verbeterd, verkiezen we aandelen boven obligaties en zijn we momenteel overwogen in aandelen.
We hebben een voorkeur voor aandelen uit Europa en de groeilanden. We zijn neutraal in aandelen uit de VS en Japan. Wat betreft thematische tactische kansen geloven we in een rotatie naar value-sectoren, met inbegrip van de Europese en Amerikaanse bankwereld, die waarschijnlijk zal profiteren van het uitbodemen van de rentecurve.
Onze thematische kernconvicties betreffen een structurele verandering na Covid-19 die gunstig zal zijn voor aandelen uit de digitale en de farmaceutische sector, evenals Azië. De maatschappelijke en ecologische omslag impliceert investeringen om te profiteren van aanpassing en afzwakking.
Bij de obligaties nemen we meer risico's en hebben we een blootstelling aan converteerbare obligaties. We bezitten ook groeilandobligaties, want die bieden de hoogste carry. We hebben onze blootstelling aan investmentgrade obligaties (Europa en de VS) afgebouwd.
We handhaven eveneens een korte duratie, een onderwogen positie in Europese overheidsobligaties (van kernlanden) en een overwogen positie in Europese obligaties uit de periferie.
Onze muntallocatie is short in de USD ten opzichte van de EUR, short in de USD ten opzichte van de JPY en long in de NOK ten opzichte de EUR.
Er blijven risico's bestaan. Ze vereisen een flexibel en actief portefeuillebeheer. We sluiten niet uit dat het vaccin vertraging oploopt tijdens het productie- of distributieproces, of zelfs bij de aanvaarding ervan door de bevolking. Tot onze afdekkingen behoren goud en een optiestrategie op Europese aandelen.
