Sinds de aankondiging van de eerste vaccins begin november komt de wereldeconomie er stilaan bovenop. De beleggers positioneren zich intussen naar een heropening van de economie en trekken geleidelijk weg uit de zogenaamde thuiswerkthema’s. Ze verwachtten dat de inflatie zou stijgen zodra de afstandsmaatregelen werden versoepeld, vanwege de grote spaartegoeden van consumenten in de VS, de soepele centrale banken, de extra geldinjecties in de economie, de beperkte voorraden van grondstoffen en goederen, en de beperkte capaciteit van de diensten. Maar de snelheid waarmee de Amerikaanse tienjaarsrente omhoogging, verraste hen en zorgde voor een massale verkoop van groeigerichte beleggingen.
De aandelenmarkten, die al naar het tijdperk na COVID-19 keken, presteerden goed in februari. De indices voor kleine en middelgrote bedrijven, cyclische en waardeaandelen overtroffen de sterindices van 2020 dankzij het verwachte economische herstel en de heropleving van de langetermijnrentes. Hoewel de langetermijnrentes van de geïndustrialiseerde landen de afgelopen maand met 30 bp stegen, bleven de rentes op staatsobligaties ontzettend laag. Toch volstond die stijging om de financiële markt op haar grondvesten te doen daveren. De grondstoffen kenden een goede maand dankzij het vooruitzicht van een beperkt aanbod en een grotere vraag.
De index HFRX Global Hedge Fund EUR leverde de voorbije maand +1,48 % op.
Long/short aandelen
Februari was een sterke maand voor long/short-aandelenstrategieën. Terwijl januari een van de zwakste maanden op het vlak van de creatie van alfa was, deels door de massale verkoop van posities tijdens de tweede helft van die maand, maakten de long/short-aandelenbeheerders die verliezen begin februari goed. Het selectie-effect leverde de grootste bijdrage aan het resultaat. Hoewel de meeste stijlen in februari geld opbrachten, waren de sterren deze keer de beheerders die aandelen op basis van hun fundamentele kwaliteit en waardering selecteerden. Ze overtroffen ruimschoots de kernindices. De stijging van de langetermijnrentes versnelde de rotatie van groei- naar waardeaandelen. De waardestijl bleef de afgelopen tien jaar achter. Het is nog niet duidelijk of de recente verschuiving tijdelijk is of het begin van een nieuwe fase op de markt inluidt. Wat we wel kunnen zeggen, is dat de steilere rentecurve de selectie van de winnaars en verliezers relevanter maakt en het veel moeilijker maakt om standaard voor groei te kiezen, een keuze die de afgelopen tien jaar zo goed heeft gewerkt. In februari verkochten hedgefondsen dynamiek en niet-renderende/dure technologie in het voordeel van de industrie, energie, materialen en financiële instellingen. Long/short aandelen blijft een aanlokkelijke beleggingsoptie in 2021. Tijdens het marktherstel van vorig jaar waren de correlaties binnen sectoren sterk en de versnippering over sectoren heen groot, zodat veel relatievewaardekansen zijn ontstaan. Daarnaast kunnen de fondsbeheerders kapitaal inzetten op long- en shortposities in sectoren die hevig door elkaar worden geschud, zoals media, retail, mobiliteit en energie. Een long/short-aandelenstrategie is heel rijk en divers op het vlak van thema's en stijlen, en omvat allerhande tools om met verschillende marktomgevingen om te gaan.
Global macro
De resultaten van de global-macro-beheerders liepen uiteen in februari, maar neigden over het algemeen naar een positief gemiddeld rendement. Sommige fondsbeheerders werden verrast door de snelheid waarmee de Amerikaanse langetermijnrentes klommen en verloren geld aan spreadtransacties op de Amerikaanse rentecurve, hun longposities in groeilandobligaties en hun shortposities in de Amerikaanse dollar. De transacties die de grootste winsten opleverden, waren longposities in aandelenindices, relatievewaardetransacties met aandelenmandjes en longposities in grondstoffen. We blijven een voorkeur hebben voor discretionaire opportunistische fondsbeheerders die dankzij hun analytische vaardigheden en ervaring winsten weten te genereren vanuit enkele kansen op de wereldmarkt.
Kwantitatieve strategieën
Kwantitatieve meervoudige strategieën en trendvolgende strategieën presteerden goed in februari. Terwijl de trendvolgers de verkoop van obligaties benutten om geld te verdienen door obligaties te shorten, zorgden de stijgende rentes op staatsobligaties voor een rotatie van aandelen met een sterke groei naar cyclische waarden. Die rotatie speelde in het nadeel van de aandelenfondsen gebaseerd op statistische arbitrage. Deze fondsen leverden een van de zwakste prestaties van de maand. Ze zetten daarmee een moeilijke periode verder, waarin hun modellen er nauwelijks in slagen om de bewegingen van aandelen te voorspellen op basis van koerspatronen en correlaties. Hoewel februari betere resultaten opleverde, bleven de kwantitatieve strategieën het moeilijk hebben. Aangezien kwantitatieve fondsen enorme hoeveelheden datapunten uit het verleden analyseren om hun huidige positionering te bepalen, is het begrijpelijk dat ze het moeilijk hebben om met een totaal onbekende economische omgeving om te gaan. De kleine subset van fondsen die kortstondige tendensen volgen, slaagde erin om de verschillende marktfases uit te buiten, en verdiende geld op zowel de sterke opwaartse als de neerwaartse marktbewegingen. De geavanceerde kwantitatieve fondsen met meerdere strategieën profiteerden eveneens van de sterkere marktvolatiliteit om interessante rendementen te genereren. Niettemin zijn de beleggers over het algemeen teleurgesteld in de resultaten van de kwantitatieve fondsen. De meeste algoritmes weten immers maar moeilijk raad met de hevige en snelle toename van de marktvolatiliteit en van de correlaties tussen de activa.
Fixed income arbitrage
Sinds december is de rentecurve steiler geworden en zijn de swapspreads gegroeid dankzij de hogere Amerikaanse rentes en de veranderde marktdynamiek. Dat laatste maakt de Amerikaanse obligaties goedkoper dan futures, waardoor de strategie meer mogelijkheden heeft. In Europa had het beperkte aantal uitgiften het omgekeerde effect (obligaties zijn er duurder dan futures), terwijl de swapspreads er ook groeiden. Die recente verandering van een globaal lange duratie naar een korte, die wordt gevoed door de groeiende inflatievrees, heeft het ecosysteem van de strategie duidelijk verbeterd.
Groeilanden
Het was een moeilijke maand voor fundamentele beleggers in de groeilanden, want de stijging van de Amerikaanse rentes bracht de dreiging van een te snelle verstrakking dichterbij. Door dat risico handelen de beheerders mogelijk voorzichtiger om een hoge volatiliteit in hun portefeuilles te vermijden. De waarde van de Amerikaanse dollar, een belangrijke maatstaf voor de groeilanden, wordt momenteel bepaald door twee tegengestelde krachten, met name een stijging van de rentes en steeds grotere begrotingstekorten. Hoewel die factoren op korte termijn tot volatiliteit kunnen leiden, blijven de fundamentals van de groeilanden gunstig. De wereldeconomie is zich immers aan het herstellen en de stijgende grondstoffenprijzen zullen de begrotingstekorten van grondstoffenexporterende landen enigszins compenseren. Aangezien een aanzienlijk deel van de internationale obligatiemarkt een negatief rendement oplevert, vormen de groeilanden een aantrekkelijk beleggingsuniversum voor beleggers die deftige obligaties beogen. De macro-economische vooruitzichten blijven echter troebel voor de groeilanden, die de fundamentele fondsbeheerders zien als een interessante optie in een nulrentende wereld. Gezien de kwetsbaarheid van de fundamentals zijn deze fondsbeheerders meestal heel selectief. Ze moeten voorzichtig handelen, omdat deze activaklasse veel gevoeliger is voor de kapitaalstromen en liquiditeit van beleggers.
Risicoarbitrage - Event-driven
Event-driven strategieën kenden een goede maand en kregen positieve bijdragen van de arbitrage in fusies en van bijzondere situaties. Het aantal deals in fusies blijft gezond en omdat de huidige dealspreads nog altijd aantrekkelijk zijn, verschuiven sommige fondsbeheerders hun kapitaal van hun posities in bijzondere situaties, die gevoeliger zijn voor de richting van de markt, naar fusietransacties. Op die manier mikken de fondsbeheerders op een aantrekkelijk rendement (terwijl ze vrij immuun blijven voor de bèta van de aandelenmarkt) en maken ze hun strategieën sterker. Naar verwachting zal de activiteit in fusies in de nabije toekomst voortduren. De rentevoeten zijn laag, bedrijven hebben hun kosten verlaagd, en schulden en aandelen uitgegeven om niet alleen de crisis het hoofd te bieden, maar ook strategische activa te kunnen oppikken. De activiteit wordt gedreven door de noodzaak om te herstructureren in sectoren in moeilijkheden, zoals energie en toerisme, het streven naar consolidatie in de gezondheidszorg, financiële instellingen en telecom, en de behoefte om zich aan te passen aan de nieuwe realiteit van vandaag door technologieën extern te kopen, omdat hun ontwikkeling te veel tijd of geld vereist, zoals bij de halfgeleiderbedrijven.
Distressed
Stressed en distressed strategieën hebben het jaar goed ingezet. Nu de vooruitzichten over een heropening van de economie verbeteren, genieten de noodlijdende activa van het jongste rondje prijsaanpassingen. Een interessant feit is dat veel distressed fondsbeheerders in 2020 een bovengemiddeld aantal transacties in hun portefeuilles uitvoerden. Toen de markt aan het einde van het eerste kwartaal terugviel, crashten alle activa, ongeacht hun kwaliteit. De meest succesrijke fondsbeheerders waren in staat om liquiditeit te verschaffen door hoogwaardige activa met korting te kopen. Naarmate het jaar vorderde, verkochten ze die posities met winst en kochten ze meer stressed activa. Nu die activa aanzienlijk zijn opgewaardeerd dankzij het nieuws over de vaccins, beginnen sommige fondsbeheerders winst te nemen en de waardevollere delen van de distressed markt te kopen. Die activa zullen op hun beurt opveren zodra de economie weer opent. Dat is de situatie bij het begin van 2021. We verkiezen ervaren en gediversifieerde strategieën om extreme volatiliteitspieken te vermijden. Het zal niet makkelijk zijn, maar dit zijn de omgeving en de kansen waarop deze fondsbeheerders de afgelopen tien jaar wachtten.
Long/short-kredietstrategieën & hoogrentend krediet
De creditspreads voor investmentgrade en hoogrentende obligaties reikten tot extreme niveaus die sinds de crisis van 2008 niet meer gezien waren. De markt leed ook sterk onder een gebrek aan liquiditeit, waardoor de ECB en de Fed hun aankoopprogramma’s voor IG-schulden uitbreidden. De Fed besliste ook om hoogrentende obligaties in haar aankoopprogramma’s op te nemen om de grote hoeveelheid investmentgrade obligaties die tot hoogrentend waren gedegradeerd, op te vangen. De spreads van investmentgrade en kwaliteitsvol hoogrentend uit de VS en Europa liggen nu dicht bij de niveaus van voor COVID. Het nieuws over de grote doeltreffendheid van de vaccins van Pfizer/BioNTech en Moderna duwde de creditspreads verder naar beneden, zodat de riskantere emissies uitstekend presteerden. Hoewel de bètahandel achter ons ligt, biedt long/short krediet volgens ons interessante kansen om zowel long als short te gaan en de fundamentele tegenstrijdigheden te vatten die door de sterke verstoringen van dit jaar zijn ontstaan.