Coffee Break

De voorbije week in een notendop

• Over het algemeen werden de markten gedomineerd door een piek in de volatiliteit, terwijl de onzekerheid over een zachte landing in de VS in de hoofden van beleggers speelde. Een aanhoudende afbouw van de JPY carry trade versterkte de verkoopgolf verder.
• Dit laatste veroorzaakte ook de ergste daling van Japanse aandelen sinds 1987. De BoJ slaagde er echter in om wat stabiliteit te brengen na het geven van enkele dovish signalen waarin ze beloofde om de rente niet te verhogen wanneer de markten instabiel zijn.
• Later in de week zorgden beter dan verwachte werkeloosheidsaanvragen (233k vs 240k) in de VS voor wat opluchting op de markten, waardoor de angst voor een recessie afnam.
• Kamala Harris heeft Tim Walz, de gouverneur van Minnesota, gekozen als haar running mate. Er wordt verwacht dat hij de kiezersbasis van Kamala Harris in ruraal Amerika zal verbreden.

Beleggingsconvicties

Kernscenario

• Ondanks de toenemende onzekerheid over een verzwakking van de Amerikaanse economie houden we vast aan ons centrale scenario van een zachte landing.
• De particuliere binnenlandse vraag in de VS blijft in een stevig tempo groeien, terwijl de consumptie slechts geleidelijk vertraagt. Ook al zijn de samengestelde indicatoren voor de bedrijvigheid volatiel, ze blijven op een expansief niveau. Ondanks de zwakte in China en de twijfels over de Amerikaanse consument blijven de winsten en inkomsten veerkrachtig.
• In de VS worden groeivoorspellingen steeds meer beïnvloed door politieke en monetaire factoren. De groei in de EU is afhankelijk van een aantrekkende consumentenactiviteit, terwijl de groei in China gematigd blijft.
• De afkoeling van de inflatie - en de kerninflatie - is een gesynchroniseerde wereldwijde ontwikkeling. Ondersteunend (d.w.z. lager) inflatienieuws maakt ook de weg vrij voor Europese centrale banken (bijv. ECB, BoE, SNB, Riksbank) om de rente in Q3 verder te verlagen. Nu verschillende centrale banken van opkomende markten al sinds 2023 de rente verlagen, is de langverwachte wereldwijde versoepelingscyclus op komst.

Risico's

• Vooruitkijkend waarschuwen we voor beleidsbeslissingen die leiden tot hogere tarieven en een krappere arbeidsmarkt in de VS, wat uiteindelijk weer zou kunnen leiden tot stijgende inflatie, maar ook gevolgen zou hebben voor economieën die openstaan voor handel.
• Een verandering in het Witte Huis en de herprioritisering van het Amerikaanse economische beleid kunnen van invloed zijn op de snelheid en de mate van monetaire versoepeling in het geval van een tweede presidentschap van Donald Trump.
• Het verder afbouwen van carry-trades, in combinatie met de stijging van de yen, kan leiden tot verdere stress op de markten.
• De recente onverwachte verkiezingen hebben Frankrijk in een ongekende situatie gebracht: er moet een coalitie worden gevormd om politieke stabiliteit te bieden in een context van beperkte begrotingsruimte om het aanbod te stimuleren. Volgend jaar zien we in alle scenario's een risico op een downgrade of een negatieve outlook naarmate de schuldratio stijgt.
• In China blijft de economische activiteit fragiel en de prijsontwikkeling deflatoir doordat het consumentenvertrouwen laag blijft. Extra tarieven kunnen het verdere herstel in gevaar brengen.
• De geopolitieke risico's voor de vooruitzichten van de wereldwijde groei blijven neerwaarts gericht door de ontwikkelingen in het Midden-Oosten en de oorlog in Oekraïne.

Algemene activastrategie

1. Sinds medio juli, toen er aan beide zijden van de Atlantische Oceaan politieke onrust heerste, zijn we begonnen met het verminderen van het risico in onze portefeuille en zijn we nu neutraal.
2. De recente correctie in aandelen en obligaties, veroorzaakt door de recessievrees in de VS en de renteverhoging van de Bank of Japan, lijkt ons buitensporig. We handhaven echter ons neutrale standpunt omdat we denken dat het onwaarschijnlijk is dat de markten zich snel zullen herstellen, omdat de carry-trades verder zouden kunnen worden afgewikkeld, wat opnieuw zou kunnen leiden tot een hogere volatiliteit op de markten.
3. Wij geven de voorkeur aan ontwikkelde markten versus opkomende markten en vooral aan Amerikaanse en Britse aandelen, die defensiever zijn. Wij worden tactisch neutraal voor Japan, dat zou kunnen lijden onder een verdere versterking van de JPY.
   • In de VS is het resultatenseizoen voor het tweede kwartaal ondersteunend, maar de gegevens uit de rapporten van de technologiesector zijn niet vergelijkbaar met eerdere kwartalen. Daarom hebben we onze winsten vastgeklikt en hebben we een neutrale positionering voor de sector.
   • In het Verenigd Koninkrijk blijven de waarderingen aantrekkelijk met het potentieel voor multiple expansie en de BoE die klaar staat om de rente te verlagen.
   • In Japan zouden het einde van de decennialange deflatie en de hervormingen van het ondernemingsbestuur die hun vruchten afwerpen, een minder dovish Bank of Japan meer dan moeten compenseren. De huidige afbouw van de carry trade is echter een tegenwind.
   • In de eurozone zijn de tailrisks in Frankrijk weliswaar afgenomen, maar de verrassende overwinning van de linkse alliantie en een parlement dat niet op één lijn zit, zorgen voor politieke onzekerheid. Een hogere risicopremie blijft daarom gerechtvaardigd.
4. In de allocatie van aandelensectoren:
   • Gezien de huidige marktvolatiliteit hebben we defensieve posities toegevoegd aan portefeuilles.
   • We hebben onze positie in gezondheidszorg verhoogd. De resultaten over het tweede kwartaal geven aan dat de normalisatie van de overwinsten van COVID, als gevolg van het afbouwen van overtollige voorraden en de vraag naar COVID-specifieke producten, grotendeels is voltooid. Daarentegen hebben we onze allocatie aan small caps verminderd, die in augustus te lijden zouden kunnen hebben onder een liquiditeitstekort als de markten opnieuw onder druk komen te staan.
5. In de vastrentende allocatie zijn staatsobligaties, nu het monetaire beleid wordt versoepeld en de onzekerheid toeneemt, een aantrekkelijke belegging omdat ze een hedge vormen in een multi-assetportefeuille. We zien ook weinig ruimte voor kredietspreads om verder te verkrappen:
   • We geven de voorkeur aan carry over spreads, met een focus op kwaliteitsemittenten: we handhaven onze voorkeur voor lange duratie via Duitsland en het Verenigd Koninkrijk.
   • We zijn neutraal over de duratie in de VS.
   • We hebben een relatief kleine blootstelling aan staatsobligaties van opkomende markten te midden van zeer nauwe spreads.
   • We zijn neutraal over investment grade en high yield obligaties, ongeacht de regio van de emittent.
6. We houden een allocatie naar Alternatieve beleggingen en naar goud.

Onze positionering

Rekening houdend met de huidige marktvolatiliteit hebben we onze totale blootstelling aan aandelen verminderd, met een totale weging van aandelen die vrij dicht bij neutraal ligt, met bescherming voor Europese en Amerikaanse aandelen.
Binnen aandelen hebben we gekozen voor een defensievere houding in Europa en hebben we onze blootstelling aan Britse aandelen verhoogd ten opzichte van de eurozone. In onze sectorallocatie hebben we onze blootstelling aan Amerikaanse megabedrijven en de technologiesector tactisch verminderd, terwijl we onze blootstelling aan de gezondheidszorg, die ook defensieve kwaliteiten heeft, hebben verhoogd. We hebben onze blootstelling aan small- en mid-caps verlaagd omdat ze weinig bescherming bieden in periodes van verhoogde volatiliteit.
Wat betreft onze obligatieblootstelling, zoals beschreven in onze vooruitzichten voor de tweede helft van het jaar, verwachtten we dat de correlatie tussen aandelen en obligaties weer negatief zou moeten worden naarmate de inflatie normaliseert, waardoor veilige obligaties hun beschermende rol binnen een gediversifieerde portefeuille weer kunnen oppakken. Daarom hebben we onze lange duratie gehandhaafd met een focus op Duitse obligaties. Tegelijkertijd bleven we neutraal voor investment grade bedrijven en voorzichtiger voor high yield wereldwijd.