Coffee Break

Beleggingsconvicties

Kernscenario

• Het economische herstel zet waarschijnlijk door in 2022 dankzij de aanhoudende overheidssteun en de voorzichtige centrale banken. De geïndustrialiseerde landen zijn nu over het hoogtepunt van hun vaccinatiecampagnes, economische indicatoren, liquiditeit en overheidssteun. Ze gaan over naar een fase van nog altijd sterke maar meer gedifferentieerde economische groei.
• De risico-rendementsverhouding lijkt de komende weken minder aantrekkelijk, tot we een duidelijkere, positievere richting zien. De deltavariant brengt de groei mogelijk in gevaar.
• Naar onze mening is die context nog altijd gunstig voor niet-Amerikaanse aandelen, waardeaandelen en activa die beschermen tegen de inflatie en hogere rentes (banken, grondstoffen).
• In de VS worden meer uitgaven en meer belastingen verwacht. De extra uitgaven duwen de rentes misschien omhoog, terwijl de nakende verstrakking in de komende maanden zal worden aangekondigd.
• In Europa veronderstelt ons centrale scenario een terugkeer naar groei tegen eind 2021 en een doorvoering van het Next Generation EU-plan tijdens het tweede halfjaar. Uit de economische indicatoren blijkt nog altijd dat er een kloof tussen de diensten en de industrie blijft, waarbij die laatste de wereldwijde economische heropleving begint te verwerken. Niettemin lijken de huidige waarderingen duur, vooral die van kleine bedrijven in vergelijking met grote kapitalisaties.
• In de groeilanden gaan we ervan uit dat Latijns-Amerika zal blijven profiteren van de inhaalbeweging in de heropening. Op lange termijn zou China garen moeten spinnen bij de aantrekkende binnenlandse groei.

Blik op de markt

• De mededelingen van de centrale banken en de snelheid waarmee de nominale rentes zullen worden verhoogd, zullen de resultaten en de volatiliteit van de financiële markten tijdens de volgende fase bepalen.
• De markten hebben de forse ‘automatische’ opleving na de pandemie goed verrekend, zoals blijkt uit de sterke prestaties van de cyclische waarden. De rendementen worden nu naar verwachting positief, maar lager.
• De stemming en de positionering van beleggers zijn hersteld van de crisisniveaus en de recente door de Fed veroorzaakte volatiliteit, maar zijn niet gemakzuchtig of extreem.
• We houden vast aan onze positionering, die de voorkeur geeft aan niet-Amerikaanse aandelen. We houden de afdekkingen tegen hogere rentevoeten en inflatie aan. We kopen Europese en Amerikaanse banken, Amerikaanse small- en midcaps, en we hebben een blootstelling aan groeilanden. We leggen daarbij de klemtoon op Latijns-Amerikaanse aandelen en Chinese A-aandelen (onshore).
• Tegelijk behoudt onze kernportefeuille de sterkste thema's en landen.

Risico's

• Het duel tussen het virus en de vaccins. De plotse stijging van het aantal besmettingen door de deltavariant maakt duidelijk dat economische beperkingen langer kunnen duren dan aanvankelijk gedacht. Het muterende coronavirus wordt wellicht endemisch, want de immuniteit is niet stabiel en vereist dus een constante en volledige toewijding aan de vaccinatiecampagne.
• Een ongecontroleerde stijging van de obligatierentes. Sommige Amerikaanse indicatoren wijzen al op een sterkere arbeidsmarkt. Als dat zichtbaar wordt in de volgende werkgelegenheidscijfers, kunnen zowel de reële als de nominale rentes stijgen.
• Moeilijkheden langs de kant van het aanbod. Bedrijven hebben gewaarschuwd voor de moeilijkheden die ze ondervinden bij het aanwerven van mensen en bij de opbouw van hun voorraden om de oplevende vraag te beantwoorden. Als die situatie te lang duurt, leidt ze mogelijk tot meer prijsstijgingen zonder hogere groei, waardoor de marges onder druk komen te staan.
• Geopolitieke spanningen. De spanningen tussen enerzijds China en/of Rusland en anderzijds de VS staan op de agenda, zoals blijkt uit de toppen van de G7 en de NAVO.
• De politieke onzekerheid. De sociale kloof tussen de verliezers en winnaars van de gezondheidscrisis groeit, en in meerdere landen worden de komende twaalf maanden verkiezingen georganiseerd. Het eerste land is Duitsland, dat in september een nieuw parlement kiest.
• Regelgevende onzekerheid in China. De verstrakking die momenteel plaatsvindt in China, moet worden opgevolgd. Hoewel ze momenteel beperkt blijft tot buitenlandse beursintroducties en de onderwijssector, zal een mogelijk spill-over effect via strengere regels of een uitbreiding naar andere sectoren Chinese en groeilandenaandelen mogelijk onder druk zetten.

Recente acties binnen de activa-allocatiestrategie

Na een eerste kwartaal dat in het teken stond van optimisme over het einde van de gezondheidscrisis en sterk presterende aandelenkoersen, mogen we nu uitgaan van positieve maar weliswaar lagere rendementen, die veel gevoeliger zullen zijn voor de evolutie van de obligatierentes en de opgelopen waarderingen van risicovolle activa. We verwachten eveneens een meer zijdelingse fase en een mogelijke opstoot van de volatiliteit voor we een duidelijker richting inslaan en het reflatieklimaat zich doorzet. In deze context hebben we beslist om neutraal te blijven voor aandelen. Onze voorkeur gaat daarbij uit naar niet-Amerikaanse aandelen en valueaandelen.
De Chinese markt heeft onlangs voor opschudding gezorgd, want de onderwijssector werd midscheeps getroffen door nieuwe regelgeving. Aangezien door deze Chinese paradigmaverschuiving de concurrentie weleens sterk zou kunnen blijven, wat kleinere technologiebedrijven mogelijk kan laten groeien, en lokale investeringen kan aanzwengelen, wat gunstig is voor onshore-aandelen, hebben we beslist om onze blootstelling aan binnenlandse Chinese aandelen aan te houden. We blijven echter wel voorzichtiger voor offshorebedrijven.
We behouden onze afdekkingen tegen hogere rentevoeten en inflatie, alsook enkele beschermende posities met afgeleide producten. We hebben verschillende aanjagers geïdentificeerd voor een correctie op de aandelenmarkten, waarop we mogelijk zullen inspelen.

Algemene activastrategie

We verwachten een meer stabiele fase met een eventuele toename van de volatiliteit, waarna we een duidelijker richting zien en een verderzetting van de reflatoire omgeving. We zijn neutraal in aandelen en onderwogen in obligaties.

Bij de aandelen zal de impact van de pandemie afnemen, en naarmate landen de crisis achter zich laten, leven hun economieën wellicht op om verder te groeien. De coronacrisis heeft mogelijk weinig gevolgen voor het groeipotentieel van economieën op lange termijn en moedigt zelfs versnelde productiviteitswinsten aan. De wederopbouw na de pandemie impliceert dat de groei misschien anders zal zijn, met minder globalisering en een groenere en eerlijkere groei, maar ze betekent mogelijk ook dat de marges van sommige bedrijven onder druk zullen staan. Om die redenen richten we ons op reflatietransacties en de sectoren die op lange termijn als winnaars zullen eindigen. We beleggen in diverse activa, volgens deze lijnen:

1. We hebben een blootstelling aan activa die profiteren van het herstel/de heropleving na Covid
   Neutraal voor aandelen, onderwogen in obligaties, voorkeur voor niet-Amerikaanse aandelen, met name groeilanden via Latijns-Amerikaanse aandelen en Chinese A-aandelen (onshore).
   We zijn onderwogen in overheidsobligaties en handhaven een korte duratie. We concentreren ons op de bron met de hoogste carry, namelijk groeilandobligaties. We blijven neutraal ten aanzien van Amerikaanse en Europese investmentgrade obligaties.
   We hebben een blootstelling aan de stijgende grondstoffenprijzen via een positie in de NOK.
2. We zijn positief ten aanzien van kleine bedrijven
   De huidige situatie bevordert nog altijd de lopende rotatie naar aandelen die van het herstel profiteren, een stijging van de grondstoffenprijzen en steiler wordende rentecurves.
   We hebben een positie in kleine en middelgrote bedrijven uit de VS en Latijns-Amerika, en hebben winst genomen op onze Britse blootstelling.
3. We zijn positief ten aanzien van internationale banken
   Ondanks hun sterke herstel tijdens de afgelopen maanden noteren de banken in de eurozone nog altijd met een aanzienlijke korting ten opzichte van hun langetermijngemiddelde. We voegen daarom banken uit de EMU toe. We handhaven ook een overwogen positie in Amerikaanse banken, die wellicht hun voordeel doen bij steilere rentecurves. We verwachten dat de Amerikaanse tienjaarsrentes in de komende 12 maanden de kaap van 2 % zullen halen.
4. We zijn positief ten aanzien van langlopende groeithema’s
   We hebben langdurige megatrends opgenomen om te genieten van een duurzame groei op lange termijn. De pandemie heeft duidelijk gemaakt dat die trends bijdragen aan een solide portefeuille. Milieuvriendelijke oplossingen, de digitalisering en de gezondheidszorg zijn onze sterkste thematische convicties.
   Oncologie en biotech vertonen een groot groeipotentieel.
   We behouden een blootstelling aan technologie en innovatie.
   We hebben eveneens aandelen in dagelijkse consumptiegoederen uit de Europese voedings- en drankensector ingekocht.