Coffee Break

La scorsa settimana in sintesi

• Negli Stati Uniti, a ottobre, l'inflazione PCE primaria è aumentata al 2,3% su base annua, mentre quella core al 2,8%: la disinflazione è ferma e il FOMC intende procedere gradualmente.
• Nell'eurozona, le stime sull'inflazione di novembre sono cresciute in linea con le aspettative raggiungendo quota 2,3% e confermando la probabilità di un taglio dei tassi della BCE nella riunione di dicembre. Le vendite al dettaglio in Germania sono scese a ottobre dell'1,5%, ossia molto più rispetto al calo dello 0,3% atteso, invertendo parzialmente i guadagni del terzo trimestre.
• Il governo del primo ministro francese Michel Barnier e gli spread OAT/Bund sono stati messi sotto pressione dalla crescente opposizione alla legge di bilancio 2025 in Parlamento.
• In Giappone, lo yen ha registrato un aumento dopo che l'inflazione al consumo ha raggiunto il 2,6%, alimentando le aspettative di un rialzo dei tassi a dicembre.
• I funzionari di Messico, Canada e Cina hanno avvertito che le minacce di Donald Trump in merito ai dazi potrebbero danneggiare le economie, far impennare l'inflazione e nuocere ai mercati del lavoro.

Convinzioni di investimento

Scenario di base

• Il panorama economico globale è sempre più caratterizzato dalla divergenza delle politiche monetarie, con le banche centrali che stanno prendendo strade diverse. Negli Stati Uniti, il forward spread a breve termine della Fed si è ridotto ai livelli di inizio 2023, evidenziando un atteggiamento politico meno accomodante.
• Nell'eurozona, l'attività manifatturiera e dei servizi, così come il sentiment, si stanno deteriorando, mettendo la BCE alle strette. In ritardo rispetto a Francia e Italia, la Germania vede le sue sfide aggravate dal calo delle esportazioni verso la Cina, dall'aumento dei costi dell'energia e dall'impatto previsto dei dazi doganali.
• Di fronte alle basse aspettative, anche i dati sull'attività della Cina hanno sorpreso al rialzo e sembrano aver cambiato passo nelle ultime settimane.

Rischi

• La rinascita economica dell'eurozona è sempre più subordinata alla fine della guerra in Ucraina e al calo dei prezzi dell'energia, entrambi improbabili nel breve periodo.
• Le severe restrizioni all'immigrazione e i massicci aumenti dei dazi doganali da parte degli Stati Uniti potrebbero intensificare l'inflazione, mentre un mercato del lavoro teso potrebbe costringere la Fed ad aumentare il tasso sui fondi federali già l'anno prossimo. In questo caso, il mix di crescita e inflazione si deteriorerebbe in modo significativo.
• Tali politiche, e in particolare l'incertezza commerciale, avrebbero un effetto a catena sui mercati globali.
• I rischi geopolitici continuano a rappresentare una minaccia per la crescita globale e i prezzi dell'energia, in particolare con la guerra in corso in Ucraina.

Strategia cross-asset

1. Le nostre prospettive sono in gran parte guidate da due principali fattori di mercato: la crescita e l'inflazione.
2. Prevediamo una sovraperformance dell'economia statunitense, trainata da una crescita solida, dall'assenza di squilibri apparenti e da politiche reflazionistiche e manteniamo quindi una sovraponderazione, che comprende il mercato generale, finanziari, industriali e titoli di small cap - segmenti che beneficerebbero di una crescita del PIL più sostenuta grazie a politiche di stimolo mirate a livello nazionale. Conserviamo inoltre una posizione long sul dollaro statunitense. Dopo le elezioni statunitensi, i mercati hanno nuovamente rivisto le attese sui tagli della Fed, il che rappresenta un fattore di supporto per il biglietto verde.
3. Per ciò che riguarda la nostra strategia regionale:
   • Abbiamo ulteriormente declassato le azioni dell'UEM e conserviamo una visione negativa. La regione è già debole e appare più vulnerabile alle politiche annunciate dalla futura amministrazione statunitense. Abbiamo declassato anche le azioni del Regno Unito, dove siamo passati a una visione neutrale.
   • Abbiamo una visione positiva sui mercati emergenti, anche se le elezioni statunitensi rappresentano una sfida in termini di impatto delle valute e le tensioni commerciali. Tuttavia, la nostra posizione prevede un'opzione sulla Cina. Attendiamo una maggiore chiarezza da parte delle autorità cinesi e nuove potenziali misure di sostegno in risposta alle iniziative statunitensi in materia di dazi doganali.
   • Restiamo neutrali sulle azioni giapponesi.
4. Per ciò che riguarda l'allocazione al settore azionario:
   • Abbiamo un'esposizione ai temi ciclici negli Stati Uniti, compresi small e mid cap, finanziari e industriali. 
   • Per contro, abbiamo ridotto l'allocazione ai settori difensivi, come sanità e beni di prima necessità.
5. Per quanto concerne l'allocazione al reddito fisso:
   • Contrariamente alle azioni della regione, gli asset europei potrebbero spiccare nel segmento del reddito fisso. Secondo la nostra visione, i titoli di Stato europei core rappresentano un investimento interessante a fronte del flusso di notizie deboli e del recente aumento dei rendimenti, in quanto offrono carry e copertura in un portafoglio multi-asset, considerato lo spostamento delle correlazioni registrato nel corso dell'anno. Conserviamo un orientamento long in termini di duration tramite la Germania, con una particolare attenzione agli emittenti di qualità.
   • Abbiamo declassato l'outlook del debito sovrano statunitense e siamo negativi sulla duration degli Stati Uniti.
   • Inoltre, intravediamo pochi margini per un'ulteriore contrazione degli spread di credito.
   • Restiamo neutrali sulle obbligazioni investment grade e high yield, indipendentemente dalla regione degli emittenti.
   • Deteniamo un'esposizione ridotta alle obbligazioni sovrane dei mercati emergenti in presenza di spread particolarmente contratti.
6. Manteniamo un'allocazione sugli investimenti alternativi e sull'oro.

Il nostro posizionamento

Le nostre attuali partecipazioni in portafoglio riflettono una preferenza per le azioni, soprattutto quelle statunitensi, e in particolare per i temi ciclici, pur conservando una certa flessibilità nei mercati emergenti. Rimaniamo attenti ai cambiamenti nella politica commerciale e nell'inflazione, che guideranno i nostri continui aggiustamenti.
Negli Stati Uniti, nelle scorse settimane abbiamo rivisto ulteriormente al rialzo la nostra visione positiva. Siamo tatticamente positivi sulla Cina e sulla regione dei mercati emergenti in generale, posto che le misure di stimolo risultino efficaci. Siamo più prudenti sull'eurozona, dove il flusso di notizie si sta deteriorando. Siamo neutrali sui mercati azionari britannici e giapponesi. Nell'allocazione al reddito fisso, continuiamo a preferire le obbligazioni europee core, come quelle tedesche, per il carry. Siamo negativi sulla duration statunitense. Restiamo neutrali sulle obbligazioni investment grade e high yield, indipendentemente dalla regione degli emittenti.