Grazie agli imminenti stimoli fiscali e all'accelerazione nella distribuzione dei vaccini anti-COVID-19, le varianti del coronavirus hanno rallentato ma non hanno sicuramente arrestato l'economia globale, che continua la sua ripresa. A febbraio nei mercati finanziari ha preso quindi il via la transizione verso una "fase di normalizzazione". Nel comparto obbligazionario i tassi di interesse, sia reali che nominali, dovrebbero continuare a salire. Sul versante azionario, invece, la transizione ha scatenato una certa volatilità e una rotazione verso i settori value e ciclici.
Verso una fase di normalizzazione
Negli ultimi mesi si sono verificati una serie di eventi positivi. A novembre, BioNTech e Pfizer hanno annunciato buone notizie sull'efficacia dei loro vaccini anti-COVID-19, dando qualche sospiro di sollievo ai mercati finanziari.
A dicembre, l'amministrazione Trump ha elaborato un piano di stimoli da 900 miliardi di dollari. A gennaio, i ballottaggi in Georgia hanno decretato la maggioranza dei Democratici al Congresso, aprendo la strada a ulteriori stimoli. A febbraio, è stato approvato il pacchetto di aiuti dell'amministrazione Biden, optando per il massimo importo proposto, ossia 1.900 miliardi di dollari. All'inizio di marzo, è stato anticipato di due mesi, ossia alla fine di maggio, il termine entro cui si intende vaccinare l'intera popolazione adulta statunitense.
I dati economici mostrano ancora un divario tra gli indici del settore dei servizi e quello manifatturiero ma, con la riapertura delle economie e la ripresa delle attività pre-COVID, tale divario sarà colmato.
Le famiglie hanno accumulato risparmi rimanendo a casa, il che sosterrà il rimbalzo della spesa sensibile al COVID-19. Il reflation trade potrebbe quindi passare alla fase successiva con la riapertura dell'economia.
Con la ripresa dei servizi nell'economia globale, è probabile un ulteriore rialzo dei rendimenti delle obbligazioni a lungo termine. In tal caso, i temi d'investimento value e ciclici sovraperformeranno i titoli growth e difensivi e, al contempo, il paniere correlato alle riaperture sovraperformerà quello che ha beneficiato del confinamento a casa.
Dato l'aumento dei rendimenti e l'irripidimento della curva, cresce l'incertezza sulle politiche monetarie. Quando e come le banche centrali daranno il via al lento e graduale processo di normalizzazione, ossia a una stretta?
Per ora, il contesto implica ancora potenziali rialzi azionari, a patto che la crescita degli utili acceleri.
Dal rimbalzo meccanico a un contesto di crescita sostenibile
Nel primo semestre dell'anno il rimbalzo sarà meccanico. Dopo il brusco stop decretato dal coronavirus in tutto il mondo, le misure di confinamento hanno avuto successo nel tutelare la salute, ma hanno messo in ginocchio interi settori come quelli dell'energia e dei consumi, nonché regioni come l'America Latina. Ora, grazie alla disponibilità dei vaccini e alla loro distribuzione di massa (nonostante alcune difficoltà), la crescita aumenterà, fosse solo per il venir meno delle misure di confinamento.
Dopo questo rimbalzo meccanico, però, sarà cruciale l'intervento delle banche centrali volto a decretare un contesto economico "trainato dalla crescita" mediante vari strumenti, tra cui il controllo sull'aumento dei tassi di interesse. Con il riemergere dell'attrattiva di alcune asset class, come i titoli di Stato dei Paesi sviluppati, verrà quindi meno il ricorso alla motivazione "Non c'è alternativa", utilizzata per evidenziare la mancanza di opzioni al di là delle azioni quando i tassi erano estremamente bassi.
Rischi per questo scenario sempre più positivo
Naturalmente, permangono dei rischi, ossia quelli associati alla pandemia, che comunque non è ancora stata sconfitta. Lo battaglia tra virus e vaccini proseguirà finché non verrà raggiunta l'immunità di gregge, obiettivo più difficilmente realizzabile a breve termine data la comparsa di nuove varianti, quindi è del tutto possibile che nel quarto trimestre del 2021 si registri una recrudescenza della pandemia.
Altro rischio è rappresentato dall'aumento incontrollato dei rendimenti obbligazionari, con incrementi dei tassi reali e delle aspettative d'inflazione, che potrebbe essere innescato da uno shock della domanda e dal surriscaldamento della crescita.
Nell'elenco dei rischi compaiono (ancora una volta) le tensioni geopolitiche. Non si possono escludere, infatti, nuove tensioni tra Cina e Stati Uniti, anche se l'amministrazione Biden sta puntando su relazioni diplomatiche più consensuali.
Ultimo, ma non per importanza, il coronavirus ha aumentato il divario tra "vincitori" e "vinti" della crisi sanitaria e in molti Paesi importanti si terranno elezioni nei prossimi 24 mesi.
La nostra attuale strategia multi-asset
Passando da un anno di recessione a uno di ripresa, preferiamo le azioni alle obbligazioni e nell'allocazione azionaria la nostra strategia è orientata verso il reflation trade che riflette le recenti evoluzioni positive dell'economia. Abbiamo quindi un sovrappeso sulle azioni europee con una preferenza per le small e mid cap, sulle azioni dei mercati emergenti con un crescente interesse per l'America Latina (in ritardo rispetto a quanto accaduto dopo il picco della crisi), sulle small e mid cap USA nonché sulle banche globali (settore che solitamente beneficia dell'aumento dei tassi).
Sul fronte obbligazionario, restiamo sottopesati sui titoli di Stato, ma con una preferenza per quelli tedeschi e italiani rispetto a quelli USA. Manteniamo una posizione long sulle materie prime che dovrebbero ancora beneficiare della ripresa della domanda.
Abbiamo tatticamente ridotto l'esposizione sul settore tecnologico, dove ora siamo neutrali. Di recente abbiamo optato per la neutralità anche sull'oro e sul JPY, che generalmente sottoperformano nelle fasi di rapida crescita, mentre fungono da beni rifugio in quelle caratterizzate da una maggiore lentezza.
