Coffee Break

Convinzioni di investimento

Scenario di base

• Nel nostro scenario centrale riteniamo che la crescita sia influenzata da fattori temporanei, pertanto a nostro parere l'attuale fasi è di riapertura, non di ripresa. I reflation trade presentano un migliore rapporto rischio-rendimento e dovrebbero beneficiare della riduzione della percezione del rischio. L'atteso graduale aumento dei tassi reali è fondamentale per la sovraperformance dei titoli value.
• Riteniamo che questo contesto rimanga positivo per le azioni non USA, i titoli value e gli asset (banche) e che possa portare a un aumento dei rendimenti.
• Negli Stati Uniti, i dati su crescita e l'inflazione dovrebbero rimanere a livelli elevati e la Fed dovrebbe annunciare un tapering entro la fine dell'anno.
• In Europa, la dinamica monetaria è ancora positiva e dovrebbe rimanere accomodante. Stessa cosa dicasi per quella fiscale, grazie all'avvio del NGEU e alle imminenti elezioni in Germania che dovrebbero far diminuire il premio al rischio dell'UE.
• Nei mercati emergenti prevediamo che l'America Latina trarrà ulteriore vantaggio dal recupero dei titoli che beneficiano della ripresa. Nel lungo termine la Cina dovrebbe essere favorita dalla crescita della domanda interna.

Opinioni sul mercato

• L'attività industriale si sta stabilizzando, soprattutto a causa delle strozzature nella catena di approvvigionamento.
• Gli ultimi dati macroeconomici sono stati contrastanti, tanto che il T3 è risultato più debole del previsto, in particolare in Cina e negli Stati Uniti.
• Rimaniamo fedeli al nostro posizionamento che favorisce l’azionario non statunitense e manteniamo le nostre coperture contro l’aumento dei rendimenti e dell’inflazione. Stiamo acquistando banche europee e statunitensi, small e mid cap USA e abbiamo un'esposizione ai paesi emergenti, con predilezione per i titoli azionari latinoamericani e le azioni A cinesi.
• Al contempo, il nostro portafoglio principale continua a puntare sui temi e sui Paesi più resilienti.

Rischi

• La variante delta si sta diffondendo, minacciando in particolare i Paesi e le regioni con un tasso di vaccinazione inferiore, ma non ha fermato la riapertura delle economie nei Paesi sviluppati. Con l'arrivo dell'autunno, la riapertura dovrebbe risultare migliore dello scorso anno.
• Il tapering della Fed e della BCE sarà un altro punto focale nelle prossime settimane. L'inflazione è ancora ampiamente considerata un fenomeno temporaneo, il che dovrebbe consentire alle banche centrali di adottare cautela nelle loro comunicazioni, evitando così eventuali errori.
• A luglio/agosto, l'inasprimento normativo in Cina ha innescato una correzione dei titoli cinesi e di quelli esposti al Paese. L'allentamento delle politiche dovrebbe fornire supporto e portare a un certo recupero nel T4.

Recenti modifiche nella strategia dell'asset allocation

Grande attenzione ha destato il promotore immobiliare cinese Evergrande. La passività totale della società supera i 300 miliardi di dollari, ossia il 6,5% delle passività totali del settore immobiliare cinese. Si tratta inoltre del maggiore emittente di obbligazioni high yield in USD, con il 9% del mercato delle obbligazioni offshore e il 12% del mercato delle obbligazioni high yield offshore. Evergrande ha presumibilmente preso in prestito denaro da oltre 120 banche e più di120 istituti non bancari.
Il presidente della BCE Christine Lagarde ha affermato che l'esposizione diretta su Evergrande in Europa, e nella zona euro in particolare, è "limitata", aggiungendo poi che "per il momento, quello che stiamo vedendo è un impatto incentrato sulla Cina". Commenti simili sono giunti dal presidente della Fed Jerome Powell, secondo cui l'esposizione diretta degli Stati Uniti sul debito della società è bassa, ma la situazione potrebbe avere un impatto sulle condizioni finanziarie globali. Sebbene il debito sia ingente, riteniamo che alla fine verrà gestito, ma sarà difficile per Evergrande cedere i suoi asset a livelli di mercato e ristrutturare i debiti in modo da soddisfare le passività e ridurre il più possibile il danno. Riteniamo comunque che il caso Evergrande non possa portare al collasso del sistema bancario cinese.
In tale contesto, continuiamo a optare per le azioni di classe A cinesi (onshore) in quanto riteniamo che l'allentamento della politica dovrebbe fornire supporto e consentire una certa ripresa. Il governo ha utilizzato le proprie risorse per sostenere l'attuale fase di transizione allentando il coefficiente di riserva obbligatoria (RRR). A nostro parere tale tendenza proseguirà nel secondo semestre del 2021 grazie al rimbalzo nel credito ma anche nelle emissioni di titoli di Stato locali, a tutto vantaggio delle azioni onshore cinesi.

Strategia cross-asset

L'andamento dovrebbe essere più laterale con un possibile aumento della volatilità prima di intraprendere una direzione più chiara con la ripresa di un contesto reflazionistico. Siamo neutrali sulle azioni e sottopesati sulle obbligazioni.

Sul fronte azionario, l'impatto della pandemia è destinato a diminuire e man mano che i Paesi emergeranno dalla crisi le loro economie dovrebbero registrare un rimbalzo. La crisi generata dal COVID potrebbe avere un effetto minimo sulla potenziale crescita a lungo termine delle economie e al momento determina persino un'accelerazione della produttività. In seguito alla ricostruzione post-pandemica la crescita potrebbe essere diversa, ossia meno globalizzazione e crescita più verde ed equa, ma alcune società potrebbero subire pressione sui margini, pertanto la nostra strategia è orientata verso il reflation trade e i settori vincenti a lungo termine. I nostri investimenti multi-asset possono essere riassunti nel seguente modo:

1. Abbiamo un'esposizione agli asset legati al rimbalzo/alla ripresa post-COVID
   Posizionamento neutrale sulle azioni, sottopeso sulle obbligazioni, preferenza per le azioni non USA, in particolare quelle dei mercati emergenti: dalle azioni latinoamericane a quelle A cinesi.
   Sottopeso sui titoli di Stato, con una duration breve. Ci concentriamo sulla fonte del carry più elevato, ossia il debito dei mercati emergenti. Rimaniamo neutrali sul credito investment grade di USA ed Europa. Presentiamo un'esposizione sulla NOK.
2. Orientamento positivo sulle small cap
   Il contesto favorisce la rotazione verso i titoli orientati alla ripresa e all'irripidimento della curva dei rendimenti. Presentiamo una posizione sulle small e mid cap USA e latinoamericane.
3. Orientamento positivo sulle banche globali
   Le banche della zona euro presentano ancora un forte sconto rispetto alla loro media a lungo termine, pertanto stiamo aumentando l'esposizione sulle banche dell'UEM. Manteniamo anche un sovrappeso sulle banche USA, che potrebbero beneficiare dell'irripidimento della curva dei rendimenti: Il rendimento dei decennali dovrebbe toccare l'1,75% entro la fine dell'anno.
4. Orientamento positivo sulle tematiche di crescita a lungo termine
   Inclusione dei megatrend secolari per approfittare della crescita sostenibile a lungo termine. La pandemia ha infatti rivelato che sono utili per costruire un portafoglio resiliente. Le soluzioni ambientali, la digitalizzazione e la sanità sono le nostre convinzioni tematiche più forti. I temi della tecnologia e dell'innovazione nonché i settori dell'oncologia e delle biotecnologie presentano un elevato potenziale di crescita.