Coffee Break

La scorsa settimana in sintesi

• La Federal Reserve prevede un rallentamento della crescita e un aumento dell'inflazione, ma sembra pronta a tagliare i tassi due volte nel 2025. La BNS ha tagliato i tassi a causa della bassa inflazione, mentre BoE e BoJ hanno mantenuto invariata la propria politica.
• Negli Stati Uniti, il sentiment dei costruttori è calato a causa dell'aumento dei costi e della carenza di manodopera, mentre le vendite al dettaglio hanno deluso le aspettative.
• In Germania, il Bundestag ha approvato una modifica costituzionale, confermando uno spettacolare cambiamento di mentalità riguardo alla rigorosa austerità fiscale e segnalando il maggiore impegno dell'UE per la difesa e la crescita.
• Nell'eurozona, il sentiment dei consumatori è migliorato grazie al minor pessimismo delle famiglie, sebbene le finanze personali siano rimaste stabili.
• Nonostante un accordo provvisorio tra Ucraina e Russia, guidato dagli sforzi diplomatici del presidente degli Stati Uniti Trump, il rispetto del cessate il fuoco è rimasto incerto.

Convinzioni di investimento

Scenario di base

• La crescita degli Stati Uniti è improvvisamente a rischio, in quanto le incertezze della politica commerciale (TPU) e del DOGE (DPU) pesano sulla fiducia, mentre i dazi e le misure di “efficienza” frenano lo slancio economico.
• In Europa, la politica fiscale, in particolare in Germania, sta finalmente diventando più espansiva, ma con il rallentamento dei salari, il calo dell'inflazione e l'incombere dei dazi statunitensi, la BCE resta orientata a ulteriori tagli dei tassi nel corso dell'anno.
• La tenue risposta della Cina ai dazi statunitensi, unita alla persistente deflazione e agli stimoli limitati, solleva dubbi sulle prossime misure volte a migliorare in modo decisivo il sentiment dei consumatori.

Rischi

• Le aspettative in materia di politica monetaria continuano a divergere: la Fed rimane cauta, a fronte dei timori per la crescita degli Stati Uniti, mentre la spesa fiscale europea potrebbe mettere a repentaglio le speranze di un importante allentamento da parte della BCE, creando incertezza nel percorso dei tassi.
• I dubbi su economia e politiche commerciali si stanno propagando in tutto il mondo: l'elevata incertezza politica nei paesi del G7, in particolare in Nord America, continua a pesare sulla fiducia delle imprese e sulla stabilità dei mercati.
• Il gioco al rialzo dei dazi statunitensi continua a dominare il panorama mediatico. Essendo la situazione ancora in fase iniziale e con annunci importanti previsti per il 2 aprile, il rischio di ulteriori interruzioni del commercio e di misure di ritorsione resta una grave minaccia per le catene di approvvigionamento globali e i mercati finanziari.

Strategia cross-asset

1. La nostra strategia cross-asset riflette una posizione più cauta tra classi di attivi e settori. Questo cambiamento implica le necessità di ribilanciare le azioni concentrandosi su titoli non statunitensi. L'esposizione azionaria complessiva è stata leggermente ridotta, soprattutto nei mercati statunitensi, dove le aspettative di crescita e il sentiment sono diventati più difensivi. Anche nel reddito fisso, la strategia segnala una preferenza per attivi più sicuri.
2. Nell'ambito delle azioni:
   • Manteniamo una sottoponderazione sui titoli azionari statunitensi, poiché i crescenti rischi per la crescita e l'incertezza politica mettono in discussione la sostenibilità dell'“eccezionalismo statunitense”. Le tensioni commerciali, le difficoltà fiscali e i vincoli di politica monetaria pesano sulle aspettative di guadagno delle aziende, mentre le valutazioni elevate lasciano un margine di errore esiguo.
   • Per contro, i titoli azionari europei potrebbero beneficiare di uno spostamento verso politiche di stimolo fiscale e alcuni mercati emergenti offrono opportunità interessanti. Ciò nonostante, i rischi di una guerra commerciale incombono e attenuano le prospettive. Ci manteniamo neutrali sulle azioni europee e dei mercati emergenti, con meno sfumature: la recente sovraperformance della Cina rispetto ai mercati emergenti e all'S&P 500 è destinata a ridursi, poiché la maggior parte degli annunci di stimolo è ormai alle spalle e la stagione degli utili è ampiamente conclusa.
   • La posizione sul Giappone è neutrale.
3. Per ciò che riguarda i settori:
   • Rimaniamo selettivi, orientandoci verso i settori difensivi con profili di reddito stabili e riducendo al contempo l'esposizione alle aree più sensibili ai rischi di rallentamento economico, in linea con un contesto di fine ciclo in cui il posizionamento difensivo diventa fondamentale.
   • In Europa, la spesa fiscale crea un ambiente più favorevole per gli investitori a lungo termine, soprattutto attraverso i titoli industriali e a media capitalizzazione.
   • Negli Stati Uniti, abbiamo ridotto la nostra esposizione ai finanziari, poiché i timori per la crescita, l'incertezza politica e la cautela della Fed pesano sulle prospettive degli utili del settore. Il rallentamento della crescita dei prestiti e l'inasprimento delle condizioni di credito potrebbero mettere ulteriormente sotto pressione la redditività.
   • Sia negli Stati Uniti che in Europa, cerchiamo società con caratteristiche difensive che tendono a sovraperformare nei periodi di rallentamento della crescita e di maggiore volatilità.
4. Nel reddito fisso, cresce l'interesse per gli asset più sicuri. Manteniamo una posizione costruttiva sulla duration, poiché il rallentamento della crescita e l'incertezza politica sostengono la domanda di obbligazioni di alta qualità.
5. Sul fronte dei titoli di Stato:
   • I titoli di Stato europei restano sostenuti da una BCE accomodante e dagli sforzi rivolti agli stimoli fiscali. Manteniamo un giudizio positivo sui Bund.
   • Abbiamo una posizione neutrale sui Treasury statunitensi, in quanto i rischi di crescita, le tensioni commerciali e una Fed paziente ne rafforzano il ruolo di bene rifugio. Con una politica monetaria ancora reattiva e pressioni inflazionistiche contenute, vi è spazio per un ulteriore calo dei rendimenti.
6. Sul fronte del credito:
   • Restiamo neutrali sull'Investment Grade.
   • La sottoponderazione sulle obbligazioni high-yield europee e statunitensi mostra la nostra posizione più cauta, mentre gli investitori riducono l'esposizione al rischio di credito. L'aumento dell'incertezza economica e il rallentamento della crescita incrementano il rischio di credito. Sebbene gli spread rimangano relativamente contratti, i fondamentali societari più deboli, le potenziali pressioni sugli utili e l'incertezza politica, in particolare negli Stati Uniti, rendono il rapporto rischio/rendimento meno interessante.
7. Conserviamo un'allocazione neutrale nel debito dei mercati emergenti, data la presenza di ostacoli rappresentati dall'indebolimento del dollaro statunitense e dei rendimenti a 10 anni.
8. Gli investimenti alternativi svolgono un ruolo fondamentale nella diversificazione del portafoglio:
   • I metalli preziosi, come l'argento e l'oro, restano interessanti come copertura contro l'inflazione e l'incertezza economica.
9. Per ciò che riguarda le valute, i tassi di cambio rimarranno un punto focale nelle discussioni commerciali e nelle dinamiche di mercato generali:
   • Lo yen giapponese potrebbe apprezzarsi ulteriormente in risposta ai tassi più elevati nella regione e al suo status di bene rifugio.

Il nostro posizionamento

Nel breve termine, la navigazione dei mercati richiederà un approccio piuttosto equilibrato, in grado di tenere conto dell'aumento dell'incertezza e della rapida evoluzione delle condizioni macroeconomiche. I recenti aggiustamenti riflettono un cambiamento verso una maggiore cautela, enfatizzando la qualità e la resilienza rispetto agli attivi più rischiosi. Questo cambiamento implica un ribilanciamento dei titoli azionari a favore di titoli non statunitensi, in quanto si riconosce chiaramente la presenza di ostacoli come il rallentamento della crescita, l'inasprimento delle condizioni finanziarie o l'aumento della volatilità. Nel reddito fisso, siamo long sulla duration in Europa e neutrali sulla duration dei titoli di Stato statunitensi. Manteniamo le obbligazioni investment grade, ma optiamo per una sottoponderazione in quelle high-yield per ridurre l'esposizione al rischio di credito.