Coffee Break

Convinzioni di investimento

Scenario di base

• Gli stimoli fiscali e la prudenza delle banche centrali dovrebbero continuare a sostenere la ripresa economica nel 2022. I Paesi sviluppati hanno raggiunto il picco in termini di ritmo delle vaccinazioni, indicatori economici, liquidità e sostegno fiscale, quindi stanno entrando in una fase di transizione verso una crescita economica ancora solida ma più differenziata.
• Nelle prossime settimane il rapporto rischio/rendimento appare meno interessante finché non verrà intrapresa una direzione più chiara e positiva. La variante delta potrebbe rappresentare un rischio per la crescita.
• Riteniamo che questo contesto rimanga positivo per le azioni non USA, i titoli value e gli asset (banche, materie prime) utilizzati come copertura contro l'inflazione e l'aumento dei rendimenti.
• Negli Stati Uniti si prevede un incremento delle imposte e della spesa. Quest'ultima potrebbe determinare un aumento dei rendimenti, mentre nei prossimi mesi dovrebbe essere annunciato un tapering.
• In Europa, il nostro scenario centrale prevede un ritorno tendenziale alla crescita entro la fine del 2021 e l'implementazione del piano Next Generation dell'UE nel secondo semestre. Gli indicatori economici evidenziano ancora un divario tra il settore manifatturiero e quello dei servizi, poiché il primo ha iniziato a beneficiare del rimbalzo economico globale. Tuttavia, la valutazione attuale pare onerosa, soprattutto quella delle small cap rispetto alle large cap.

Opinioni sul mercato

• Le comunicazioni delle banche centrali e il ritmo degli aumenti dei tassi nominali determineranno la performance e la volatilità dei mercati finanziari nella prossima fase.
• I mercati hanno integrato la fase del forte rimbalzo "meccanico" dopo la pandemia, come evidenziato dalla forte sovraperformance dei titoli ciclici. Ora si prevedono rendimenti positivi ma inferiori.
• Il sentiment e il posizionamento degli investitori hanno evidenziato una ripresa rispetto ai livelli registrati durante la crisi e dopo la recente volatilità indotta dalla Fed, ma non sono ancora compiacenti o estremi.
• Rimaniamo fedeli al nostro posizionamento che favorisce l’azionario non statunitense e manteniamo le nostre coperture contro l’aumento dei rendimenti e dell’inflazione. Stiamo acquistando banche europee e statunitensi, small e mid cap USA e abbiamo un’esposizione al NOK.
• Al contempo, il nostro portafoglio principale continua a puntare sui temi e sui Paesi più resilienti.

Rischi

• Virus contro vaccini. La recrudescenza dei contagi dovuta alla variante delta potrebbe protrarre le restrizioni economiche più di quanto previsto inizialmente. Il coronavirus dovrebbe diventare endemico poiché l'immunità non è permanente, pertanto sarà necessario un costante impegno nelle campagne vaccinali.
• Aumento incontrollato dei rendimenti obbligazionari. Alcuni indicatori statunitensi evidenziano già un rafforzamento del mercato del lavoro. Se i prossimi rapporti sull'occupazione dovessero mostrare questa tendenza, i rendimenti sia reali che nominali potrebbero aumentare.
• Vincoli sul fronte dell'offerta. Le società hanno indicato difficoltà nell'assumere e nel costituire scorte per soddisfare il rimbalzo della domanda. Se per risolvere tale situazione occorrerà troppo tempo, i prezzi potrebbero aumentare ma non la crescita, mettendo i margini sotto pressione.
• Tensioni geopolitiche. Le tensioni tra Cina e/o Russia e Stati Uniti sono all'ordine del giorno, come testimoniano i vertici del G7 e della NATO.
• Incertezza politica. È aumentato il divario tra "vincitori" e "vinti" della crisi sanitaria e in molti Paesi importanti si terranno elezioni nei prossimi 12 mesi, a partire dalla Germania che a settembre eleggerà un nuovo parlamento.

Recenti modifiche nella strategia dell'asset allocation

Dopo un primo trimestre sostenuto dalle speranze in merito alla fine della crisi sanitaria, dalla performance azionaria positiva, dalla performance obbligazionaria negativa e dalla solida sovraperformance dei titoli value e ciclici, gli investitori hanno mostrato meno convinzione nel secondo trimestre. I tassi di interesse statunitensi hanno raggiunto il picco il 30 marzo e sia le azioni che le obbligazioni hanno registrato rendimenti positivi nel secondo trimestre con volumi decisamente inferiori.
In base a quanto osservato in passato, prevediamo rendimenti positivi ma inferiori, con una sensibilità estremamente più elevata all'evoluzione dei rendimenti obbligazionari e valutazioni eccessive degli asset rischiosi. In vista dell'estate l'andamento dovrebbe essere più laterale con un possibile aumento della volatilità prima di intraprendere una direzione più chiara con la ripresa di un contesto reflazionistico. In questo contesto abbiamo deciso di effettuare prese di profitto nelle posizioni europee. Ora siamo neutrali sull'Europa nonché sulle azioni. Più di recente, abbiamo realizzato una parziale presa di profitti sulle materie prime, perché l’OPEC+ ha raggiunto un accordo volto a incrementare la produzione mentre le incertezze in merito alla diffusione delle varianti potrebbero influire negativamente sulla domanda nel breve termine.
Manteniamo le coperture contro l'aumento dei rendimenti e dell'inflazione e alcune protezioni tramite derivati. Abbiamo individuato diversi possibili catalizzatori (variante delta, restrizioni sul fronte dell’offerta, ecc.) per una correzione dei mercati azionari di cui potremmo approfittare durante l'estate.

Strategia cross-asset

L'andamento dovrebbe essere più laterale con un possibile aumento della volatilità prima di intraprendere una direzione più chiara con la ripresa di un contesto reflazionistico. Siamo neutrali sulle azioni e sottopesati sulle obbligazioni.

Sul fronte azionario, l'impatto della pandemia è destinato a diminuire e man mano che i Paesi emergeranno dalla crisi le loro economie dovrebbero registrare un rimbalzo. La crisi generata dal COVID potrebbe avere un effetto minimo sulla potenziale crescita a lungo termine delle economie e al momento determina persino un'accelerazione della produttività. In seguito alla ricostruzione post-pandemica la crescita potrebbe essere diversa, ossia meno globalizzazione e crescita più verde ed equa, ma alcune società potrebbero subire pressione sui margini, pertanto la nostra strategia è orientata verso il reflation trade e i settori vincenti a lungo termine. I nostri investimenti multi-asset possono essere riassunti nel seguente modo:

1. Abbiamo un'esposizione agli asset legati al rimbalzo/alla ripresa post-COVID
   Posizionamento neutrale sulle azioni, sottopeso sulle obbligazioni, preferenza per le azioni non USA.
   Sottopeso sui titoli di Stato, con una duration breve. Ci concentriamo sulla fonte del carry più elevato, ossia il debito dei mercati emergenti. Rimaniamo neutrali sul credito investment grade di USA ed Europa.
   Abbiamo un’esposizione all’aumento dei prezzi delle materie prime, con un'esposizione valutaria tramite il NOK.
2. Orientamento positivo sulle small cap
   Il contesto continua a favorire la rotazione verso i titoli orientati alla ripresa, all'irripidimento della curva dei rendimenti e all'aumento dei prezzi delle materie prime.
   Abbiamo una posizione sulle small e mid cap negli Stati Uniti e in America Latina e abbiamo deciso di effettuare prese di profitto nell'esposizione sul Regno Unito.
3. Orientamento positivo sulle banche globali
   Nonostante il forte rimbalzo degli ultimi mesi, le banche della zona euro presentano ancora un forte sconto rispetto alla loro media a lungo termine, pertanto stiamo aumentando l'esposizione sulle banche dell'UEM. Manteniamo anche un sovrappeso sulle banche USA, che potrebbero beneficiare dell'irripidimento della curva dei rendimenti: prevediamo infatti che i rendimenti dei decennali raggiungano il 2% nei prossimi 12 mesi.
4. Orientamento positivo sulle tematiche di crescita a lungo termine
   Inclusione dei megatrend secolari per approfittare della crescita sostenibile a lungo termine. La pandemia ha infatti rivelato che sono utili per costruire un portafoglio resiliente. Le soluzioni ambientali, la digitalizzazione e la sanità sono le nostre convinzioni tematiche più forti.
   I settori dell'oncologia e delle biotecnologie presentano un elevato potenziale di crescita.
   Manteniamo l'esposizione sui temi della tecnologia e dell'innovazione.
   Optiamo per beni di consumo di base nel settore europeo degli alimenti e delle bevande.