Nel mese di settembre vari eventi di mercato hanno frenato l'entusiasmo degli investitori in merito alle posizioni long sul rischio. Il rischio posto da Evergrande, una delle società più indebitate al mondo, è reale ma secondo gli investitori l'inflazione sembra essere contenuta a livello locale e sotto controllo. Nella maggior parte delle economie sviluppate l'inflazione rimane elevata. Sebbene molti la considerino una conseguenza temporanea dell'incapacità dell'offerta di soddisfare la massiccia domanda dei consumatori, è percepita come una vera minaccia per la crescita economica in quanto potrebbe andare fuori controllo.
La maggior parte dei mercati azionari ha registrato un calo nel mese in esame con perdite intorno al 5%. L'S&P 500 ha chiuso il mese in territorio negativo per la prima volta da inizio anno. I mercati azionari di Giappone e Norvegia sono tra le poche eccezioni. I ciclici hanno nettamente sovraperformato i segmenti di mercato più onerosi, ma le società energetiche sono state le uniche a beneficiare direttamente dell'ingente aumento dei prezzi dell'energia.
Le curve dei rendimenti sovrani dei mercati sviluppati sono salite, con i decennali che hanno evidenziato un rialzo tra i 20 e i 40 pb, adeguandosi alle aspettative di inflazione e alla diminuzione delle iniezioni di liquidità da parte delle banche centrali. Gli spread del credito investment grade e high yield sono rimasti invariati.
Lo squilibrio tra domanda e offerta a livello energetico ha portato a un netto aumento dei futures su gas naturale e carbone, con gravi conseguenze negative per le società industriali.
L'HFRX Global Hedge Fund EUR ha reso il -0,44% nel corso del mese.
Long short equity
La performance assoluta dei fondi long short equity è risultata in media negativa durante il mese in esame. Le strategie direzionali e i gestori orientati al settore growth hanno pesato negativamente. I fondi incentrati sui temi energetici, le strategie low net e i gestori orientati al settore value hanno invece sovraperformato le controparti. Su base relativa, la strategia ha messo a segno risultati incoraggianti poiché, in media, ha chiuso il mese con un calo limitato (meno dell'1%), riuscendo a individuare meglio i rischi di ribasso rispetto agli indici azionari. Dall'inizio dell'anno i gestori long short hanno faticato a generare alfa, data la sottoperformance delle posizioni short. Per minimizzare questo impatto negativo, hanno ridotto tali posizioni e sostituto alcune di esse con gli indici. I mercati azionari hanno evidenziato una lunga ripresa da marzo 2020 e secondo la maggior parte degli analisti presentano valutazioni eque o onerose. In futuro i fondi long short equity ci paiono ben posizionati per beneficiare delle loro posizioni long e short che offrono un interessante rapporto rischio/rendimento. Trarranno inoltre vantaggio dalla maggiore dispersione intra-settoriale e cercheranno di utilizzare le loro posizioni short per ottenere gli eccessi di liquidità che affluiscono sui mercati e in particolare le dislocazioni nei titoli che beneficiano del telelavoro.
Global macro
L'attività di mercato di settembre ha portato a una certa dispersione nei rendimenti dei gestori global macro. I gestori discrezionali hanno mediamente sovraperformato le strategie sistematiche, beneficiando di migliori dati del mercato ed effettuando prese di profitto in posizioni tattiche a fronte di uno scenario economico in rapida evoluzione. Le posizioni long sul comparto energetico e quelle short sui tassi sovrani hanno offerto il maggiore contributo. I fondi global macro risentono a volte della turbolenza del mercato, ma riteniamo che possano rappresentare un'interessante opportunità d'investimento per cogliere il repricing in caso di continuo aumento dell'inflazione. Continuiamo a favorire i gestori opportunistici discrezionali che, grazie alle loro capacità analitiche e alla loro esperienza, sono in grado di generare profitti sfruttando le opportunità che si presentano nel mondo.
Strategie quantitative
In media, settembre è stato un mese positivo per queste strategie. I modelli trend-following hanno beneficiato delle oscillazioni di valute e materie prime, ma i guadagni ottenuti sono stati compensati negativamente dalle posizioni su tassi e azioni. Le multi-strategie hanno evidenziato mediamente un rialzo tra l'1 e il 5% mantenendo una solida performance da inizio anno. L'equity statistical arbitrage, uno dei modelli più performanti dell'anno, è risultato leggermente in calo nel mese.
Fixed income arbitrage
Dalla liquidazione delle posizioni incentrate sull'irripidimento della curva dei rendimenti USA, la pendenza è rimasta più o meno invariata, mentre il rally delle obbligazioni si è smorzato. Nel segmento ‘relative value’, gli spread degli swap sono risultati alquanto stabili così come i basis rate swap, il che ha ridotto al minimo le opportunità del segmento in ambito obbligazionario. Prevediamo, tuttavia, un ritorno della volatilità, soprattutto se i timori di inflazione dovessero materializzarsi.
Mercati emergenti
Il riposizionamento della comunità degli investitori attorno al reflation trade ha generato volatilità a breve termine per quanto riguarda materie prime cicliche e valute dei mercati emergenti, anch'esse interessate dal movimento lungo la curva dei rendimenti USA. I mercati emergenti saranno i beneficiari naturali di una ripresa sostenuta dell'economia mondiale. Esistono però diversi fattori di cui tenere conto, tra cui i livelli di contagi da COVID-19 e la resilienza della crescita economica globale, che probabilmente porteranno a un aumento della volatilità. Sebbene risultino interessanti per gli investitori in cerca di asset a reddito fisso con un rendimento discreto, i mercati emergenti sono ancora fragili poiché le campagne vaccinali sono estremamente in ritardo rispetto a quelle delle nazioni più ricche. Anche se i gestori concentrati sui fondamentali dei ME ritengono che tale segmento sia un'opzione interessante in un contesto caratterizzato da tassi pari allo zero, tenendo conto della fragilità dei fondamentali, di solito adottano un approccio estremamente selettivo. È d'obbligo un atteggiamento prudente a causa della maggiore sensibilità dell'asset class ai flussi degli investitori e alla liquidità.
Risk arbitrage – Event driven
I gestori event driven hanno evidenziato una performance stabile o leggermente negativa durante il mese di settembre. La strategia ha offerto un'ottima protezione dai ribassi a fronte di un contesto di avversione al rischio. Su base annua si è registrata una certa dispersione di performance tra i gestori, a dimostrazione del fatto che, anche in un contesto relativamente favorevole per la strategia, la selezione e il dimensionamento delle operazioni è importante per raggiungere gli obiettivi di rendimento. Da giugno il rischio di spread delle strategie merger arbitrage è stato rivalutato e adattato alla nuova realtà, che implica un maggiore controllo normativo, in particolare negli Stati Uniti, mentre rimangono elevate le tensioni tra Cina e amministrazione Biden. È convinzione comune tra gli investitori merger arbitrage che, sebbene il completamento delle operazioni richiederà più tempo, il mercato stia sopravvalutando il rischio di spread delle fusioni, offrendo così un interessante TIR annualizzato a due cifre. Riteniamo quindi che le opportunità per la strategia rimangano estremamente interessanti, tanto da offrire uno dei migliori rendimenti ponderati per il rischio.
Distressed
Le strategie stressed e distressed hanno registrato una buona performance. Stranamente non hanno risentito delle rotazioni settoriali e di mercato, generando rendimenti da operazioni idiosincratiche redditizie e da una positiva propensione al rischio. Negliultimi 15 mesi la performance media è risultata la migliore dalla crisi finanziaria globale del 2008. La crisi dettata dal COVID ha offerto svariate opportunità ma, poiché il livello dei fallimenti aziendali è relativamente basso rispetto alle aspettative precedenti dati i massicci incentivi monetari e fiscali, per il momento le opportunità risultano più modeste o limitate a settori specifici. Restiamo vigili poiché, quando le banche centrali avvieranno il tapering e i tassi inizieranno a salire, questa strategia potrebbe diventare più interessante. Privilegiamo le strategie con esperienza e diversificate per evitare di dover affrontare oscillazioni di volatilità estreme.
Long short credit e high yield
Dopo il crollo del mercato alla fine del primo trimestre del 2020, gli hedge fund hanno opportunisticamente investito in credito IG e HY a spread estremamente ampi. I gestori in grado di passare all'offensiva hanno effettuato acquisti aggressivi sul mercato o operazioni in blocco fuori mercato, mentre altri gestori, incapaci di soddisfare le margin call, hanno dovuto ridurre rapidamente il rischio. Da allora, gli spread sono completamente tornati ai livelli pre-COVID. I gestori multi-strategia hanno notevolmente ridotto l'esposizione sul credito e sull'high yield, in quanto le valutazioni attuali presentano guadagni attesi limitati e un'asimmetria rischio/rendimento negativa.