Azioni europee: inizio d'anno debole
L'anno è cominciato all'insegna dell'ottimismo poiché la schiacciante vittoria dei Democratici negli Stati Uniti all'inizio di gennaio ha ridato slancio alla tendenza reflazionistica. I mercati azionari hanno iniziato a sperare in ulteriori stimoli fiscali mentre quelli obbligazionari hanno registrato massicce ondate di vendite tanto che i rendimenti dei Treasury a 10 anni hanno superato l'1%. Tuttavia, il mercato è diventato meno rialzista quando le speranze in merito agli stimoli fiscali si sono affievolite e il contesto riguardante il COVID/i vaccini nell'UE è peggiorato.
Le percentuali di contagio hanno cominciato a registrare un aumento in tutto il continente, con Regno Unito e Germania in stato di lockdown nazionale. Il Regno Unito, in particolare, ha risentito di tassi di mortalità e ospedalizzazione estremamente elevati a causa della rapida diffusione di una nuova variante del virus. La distribuzione dei vaccini è iniziata in tutta l’UE, anche se molto lentamente, in particolare in Francia. Tuttavia, nell'ultima settimana di gennaio nel Paese sono stati osservati alcuni risultati positivi a seguito delle vaccinazioni.
Nonostante il calo dei consumi, il PIL è risultato più solido del previsto nel quarto trimestre. I PMI di gennaio sono rimasti sorprendentemente resilienti nel settore manifatturiero, mentre sono ancora sotto la media nei servizi. Le restrizioni alla mobilità imposte dai governi per frenare la terza ondata di contagi sono rimaste piuttosto rigide.
La BCE ha ribadito che cercherà di mantenere condizioni di credito favorevoli, ma i prestiti bancari a condizioni più rigide potrebbero mettere a rischio la ripresa. Il ritmo delle vaccinazioni è molto più lento che negli Stati Uniti o nel Regno Unito, ma dovrebbe accelerare e permettere al PIL di tornare ai livelli precedenti entro la fine del 2021, anno in cui il prodotto interno lordo dovrebbe crescere in media del 5,5%.
L'Europa è stata una delle zone più duramente colpite dalla pandemia, con un calo dell'EPS pari al 30% nel 2020. Per il 2021 si prevede invece una crescita del 37,7%. Non sorprende che i principali responsabili di tale calo siano stati i finanziari (-8,7%), gli industriali (-6,1%) e i beni di consumo discrezionali (-8,7%). I servizi di pubblica utilità sono stati l'unico settore a registrare una crescita dell'EPS leggermente positiva nel 2020 (+0,3%), sostenuta dalla transizione verde in corso.
In termini di temi, Momentum e Small Cap hanno offerto le migliori performance. La resilienza del PMI ha favorito le small cap. Inoltre, le valutazioni delle società di piccola capitalizzazione di alta qualità rimangono interessanti. Per contro,il Value ha sottoperformato.
Nonostante la recente sottoperformance, continuiamo a ritenere che la rotazione proseguirà. Gli indicatori economici dovrebbero continuare a migliorare con l'aumento del tasso di vaccinazione. I piani di ripresa annunciati dovrebbero essere attuati quest'anno. Tutti questi elementi continueranno a supportare la rotazione dai titoli value a quelli ciclici nei prossimi mesi.
Manteniamo inalterata la ponderazione sulle assicurazioni, pari a +1, poiché il settore è interessante, soprattutto dato l'aumento dei tassi d'interesse a lungo termine. Manteniamo un deciso sovrappeso sulle banche retail di alta qualità poiché offrono ancora valutazioni interessanti nonostante la recente sovraperformance. La normalizzazione dell'economia dovrebbe continuare a sostenere il settore. I tassi statunitensi dovrebbero continuare a crescere, influenzando anche quelli europei. Inoltre, gli utili sono migliori delle stime e gli accantonamenti rimangono bassi.
Manteniamo un forte sottopeso sui servizi di pubblica utilità poiché rimangono un settore difensivo estremamente oneroso con un livello di debito molto elevato. Inoltre, è estremamente sensibile a qualsiasi tensione in merito ai tassi d'interesse a lungo termine, come quella in corso. Nel settore delle rinnovabili si registra una massiccia concorrenza sia da parte dei colossi del petrolio che degli operatori finanziari, Increasing biding competition on renewable energy site. con conseguente riduzione del ROE.
Manteniamo una ponderazione sugli articoli per la casa e la cura della persona, data l'elevata sensibilità ai tassi di interesse ma, a nostro avviso, il settore è destinato ad avere successo nel lungo termine.
Manteniamo una ponderazione negativa (-1) sui servizi di comunicazione per i fondamentali traballanti (crescita negativa e margini in calo).
Azioni USA: permane prudenza in merito alle prospettive economiche a breve termine
I mercati azionari statunitensi hanno messo a segno solidi guadagni all'inizio di gennaio, per poi cederli alla fine del mese poiché permane prudenza in merito alle prospettive economiche a breve termine. Nell'ultima settimana del mese gli investitori retail hanno innescato uno short squeeze riversandosi su titoli detenuti in posizioni short, il che spiega la volatilità di fine mese ed è all'origine del peggiore calo registrato da Wall Street da ottobre, nonché di ulteriori timori riguardanti eventuali bolle e le valutazioni.
L'epidemia è lungi dall'essere sotto controllo, ma i primi effetti della campagna vaccinale iniziano a farsi sentire negli Stati Uniti, dove il numero dei contagi giornalieri è in forte diminuzione.
La recrudescenza dell'epidemia ha rallentato la ripresa nel quarto trimestre, ma il momentum rimane solido, soprattutto per gli investimenti. I sondaggi ISM indicano un'ulteriore crescita in futuro, anche se il settore manifatturiero registra alcune limitazioni dell'offerta.
I consumi sono rimbalzati a gennaio dopo la debolezza che ha caratterizzato la fine dell'anno, ma la fiducia dei consumatori è notevolmente inferiore al livello pre-crisi.
Si prevedono ulteriori stimoli dalla nuova amministrazione, infatti è in discussione l'American Rescue Plan (pari a 1.900 miliardi di dollari), che comprende un sostegno extra alle famiglie di 1.400 dollari e sussidi di disoccupazione estesi fino a settembre.
Dopo una contrazione del 3,5% nel 2020, il PIL dovrebbe aumentare del 4,9% nel 2021. Il nostro scenario presuppone una graduale fine del distanziamento sociale grazie alla vaccinazione della maggior parte della popolazione entro l'estate del 2021. Prevediamo che vengano approvati ulteriori aiuti per l'emergenza pandemica pari a circa 1.000 miliardi di dollari. I rischi di rialzo potrebbero materializzarsi qualora il sostegno fiscale dovesse essere maggiore del previsto e/o le famiglie spendessero parte dei loro risparmi in eccesso.
L'economia statunitense si è dimostrata più resiliente del previsto nel 2020, con un calo dell'EPS pari al 9,5%. Per il 2021 si prevede invece una crescita del 22,4%. Non sorprende che i principali responsabili del calo dell'EPS siano stati i finanziari (-3,7%), l'energia (-3,5%) e gli industriali (-2,3%). Per contro, i beni di consumo di base, l'IT e la sanità hanno registrato una crescita dell'EPS positiva, rispettivamente dello 0,3%, dell'1,3% e dell'1,7%, che ha permesso agli Stati Uniti di mitigare il calo globale dell'EPS.
In termini di settori, i servizi di comunicazione e l'IT hanno sovraperformato, mentre i materiali hanno sottoperformato a causa delle incertezze economiche a breve termine.
Sul fronte degli stili, Small Cap e Growth hanno sovraperformato, mentre Value ha sottoperformato a seguito dei nuovi lockdown che ricordano quanto la fine della pandemia sia lontana.
Dall'ultimo incontro della nostra commissione per gli investimenti, il sovrappeso sull'IT e la posizione neutrale sull'immobiliare hanno offerto contributi positivi. Per contro, il sovrappeso sui finanziari ha pesato nonostante l'aumento dei tassi d'interesse. Anche il sovrappeso sui materiali ci ha penalizzato date le incertezze a breve termine sull'evoluzione della pandemia.
Nonostante la sottoperformance dello stile Value a gennaio, continuiamo a ritenere che la rotazione proseguirà. Gli indicatori economici dovrebbero continuare a migliorare con l'aumento del tasso di vaccinazione. I tassi USA dovrebbero continuare a crescere, a vantaggio dei finanziari. I piani di ripresa annunciati dovrebbero essere attuati quest'anno. Tutti questi elementi continueranno a supportare la rotazione dai titoli value a quelli ciclici nei prossimi mesi.
Manteniamo quindi inalterate tutte le ponderazioni.
Abbiamo mantenuto immutata la ponderazione sui materiali, settore che ha sempre beneficiato dei piani di ripresa e dovrebbe farlo anche in questa occasione.
Manteniamo immutata la ponderazione sui beni di consumo di prima necessità, data la ripresa dalla pandemia consentita dai vaccini. Il settore è troppo difensivo.
Manteniamo il sovrappeso sulle banche poiché a nostro avviso la rotazione proseguirà. Inoltre, il rendimento dei decennali USA va a vantaggio del settore.
Manteniamo una ponderazione neutrale su media/intrattenimento perché Joe Biden potrebbe aumentare le tasse su tali società. Il settore ha risentito del rally ciclico. Manteniamo il sovrappeso sulla tecnologia, in quanto i fondamentali rimangono solidi con fattori secolari trainanti la crescita. Manteniamo una ponderazione neutrale sui beni di consumo discrezionali, dove il potenziale di rialzo è limitato in alcuni casi. Inoltre, si tratta di un settore estremamente eterogeneo, con società come Amazon che dominano e molti perdenti. Investire in questo settore richiede quindi una buona selezione dei titoli.
Manteniamo una ponderazione neutrale sugli industriali poiché il settore presenta un limitato potenziale di rialzo data la recente sovraperformance e la valutazione relativamente onerosa.
Infine manteniamo un'esposizione positiva sulla sanità date le sue discrete valutazioni (soprattutto nel confronto storico) e la sua resilienza nell'attuale rallentamento economico dettato dal COVID-19. Il contesto politico rimane ragionevole e la risicata maggioranza dei Democratici al Senato rende meno probabili cambiamenti drastici nel sistema sanitario statunitense. La maggior parte dei Repubblicani e persino alcuni senatori democratici si opporrebbero a un'agenda sanitaria realmente progressista. Tuttavia, il tema dei prezzi dei farmaci emergerà di tanto in tanto (anche se probabilmente non sarà una delle massime priorità per la nuova legislazione) e potrebbe causare volatilità. Non prevediamo drastici cambiamenti, pertanto la sanità e la maggior parte dei suoi sotto-settori dovrebbero offrire interessanti performance a lungo termine.
Mercati emergenti: il rally ciclico proseguirà
All'inizio di gennaio i mercati azionari globali hanno registrato ingenti guadagni poiché negli Stati Uniti i Democratici hanno ottenuto il controllo del Senato, ponendo così i presupposti per un ampio pacchetto di stimoli. Verso la fine del mese, tuttavia, lo slancio è venuto meno poiché i mercati, in anticipo rispetto alle aspettative, hanno iniziato a dubitare dell'esuberanza e della valutazione gonfiata di alcuni segmenti.
Il mondo sviluppato ha affrontato il COVID con stimoli di portata inimmaginabile, a vantaggio dei mercati emergenti che rimangono sensibili alla crescita economica globale. Questo, unitamente alla maggiore debolezza del dollaro e alle rinnovate aspettative sulla crescita, ha consentito ai mercati emergenti di offrire una sovraperformance relativa per il secondo mese consecutivo. Sostenuto da forti afflussi di fondi, l'MSCI EM ha messo a segno un +3,0% a gennaio, rispetto al -1,1% dei mercati sviluppati.
A livello regionale, l'Asia è risultata la migliore, con Taiwan, caratterizzata da un alto tenore tecnologico, che ha registrato un +6,5%, mentre l'MSCI China è salito del 7,4% con una crescita del PIL reale migliore del previsto su base trimestrale, pari al 14,9%, che ha aumentato le aspettative di una ripresa sostenuta. L'India, che ha registrato alcune prese di profitto, ha ceduto il 2,4% in attesa di chiarezza sul prossimo bilancio finanziario. Al di fuori dall'Asia, un contributo particolarmente negativo è giunto dall'America Latina, dove il calo del 6,8% ha controbilanciato i solidi guadagni di dicembre. L'EMEA ha registrato un discreto +1,1%, con i Paesi del Golfo che hanno sovraperformato, mentre Russia (-2,8%) e Turchia (-3,5%) hanno penalizzato.
A livello settoriale, i titoli growth hanno evidenziato una ripresa, con una sovraperformance dei servizi di comunicazione, dei beni di consumo discrezionali e della tecnologia pari rispettivamente al 12,5%, 7,2% e 5,1%, mentre i servizi di pubblica utilità e il settore immobiliare hanno arrancato, con cali del 3,6% e 3,4%. Le materie prime hanno continuato a rafforzarsi con i prezzi dei metalli in crescita, ma il guadagno maggiore è stato messo a segno dal WTI, +7,6%, quando l'Arabia Saudita ha annunciato a sorpresa un ulteriore taglio della produzione di 1 milione di barili. Sul fronte valutario, le valute dei ME hanno perso un po' di terreno rispetto al dollaro verso la fine del mese poiché i rendimenti dei Treasury USA (a 10 anni) hanno raggiunto l'1,07%.
A nostro avviso il rally ciclico proseguirà. Gli indicatori economici dovrebbero continuare a migliorare con l'aumento del tasso di vaccinazione. I tassi statunitensi dovrebbero continuare a crescere. I piani di ripresa annunciati dovrebbero essere attuati quest'anno. Tutti questi elementi continueranno a supportare la rotazione dai titoli value a quelli ciclici.
Abbiamo quindi rivisto al rialzo la ponderazione sull'India, passata da 0 a +1. I dati economici stanno migliorando e il budget del 2021 si concentra sulla crescita: aumento dell'esposizione sui ciclici (ossia finanziari e materiali).
Abbiamo aumentato anche la ponderazioni su media e intrattenimento portandola da -1 a 0. Alibaba (ampia ponderazione nel benchmark) è in ripresa, così come altre partecipazioni in portafoglio come Bilibili.
Abbiamo mantenuto immutata la ponderazione sui finanziari poiché riteniamo che il rally dei titoli value proseguirà. Nel settore siamo particolarmente ottimisti su alcune banche tradizionali, borse valori e operatori di nicchia come i broker online che beneficiano dell'attuale contesto di mercato + fintech, supporto tematico (crescente concorrenza per le banche).
Manteniamo una ponderazione positiva su auto e componenti visto il rally ciclico, non da ultimo verso il tema dei veicoli elettrici.
Manteniamo una ponderazione neutrale sui servizi ai consumatori data l'elevata valutazione. Inoltre, il settore dovrebbe continuare a risentire della rotazione data la sua propensione difensiva.
Manteniamo una ponderazione neutrale sulla vendita al dettaglio a causa delle valutazioni eccessive dei titoli legati al confinamento a casa (e-commerce).
Manteniamo immutato la ponderazione sulle attrezzature sanitarie, data l'attuale rotazione del mercato, ma, a nostro avviso, il settore è destinato ad avere successo nel lungo termine.
Manteniamo una ponderazione positiva sull'America Latina poiché la regione presenta tipicamente un valore eccessivamente alto nonché una propensione ciclica (finanziari, energia, materie prime). Il rally dei titoli value dovrebbe andare a vantaggio della regione.
Manteniamo immutata la ponderazione sui trasporti perché le valutazioni sono interessanti. I titoli sono stati gravemente penalizzati, ma tendono a recuperare terreno con le riaperture e i vaccini. Il rapporto rischio/rendimento presenta un chiaro potenziale di rialzo.
Abbiamo continuato a mantenere un portafoglio bilanciato, combinando l'esposizione su titoli value/ciclici e che beneficiano della riapertura con l'esposizione su titoli e settori growth di qualità (tecnologia, sanità, beni di consumo discrezionali). In termini di stili, siamo quindi più bilanciati tra Growth/Value e stiamo riducendo la propensione verso Momentum quale fonte di finanziamento, nonostante la nostra opinione positiva sul lungo termine.
