Coffee Break

La scorsa settimana in sintesi

• L'incertezza commerciale globale è ulteriormente aumentata quando il “giorno della liberazione”, promesso da tempo per il 2 aprile, è iniziato in anticipo con l'annuncio di un'ulteriore dazio del 25% su automobili e parti di ricambio che andrà ad aggiungersi a quelli esistenti.
• L'inflazione più alta del previsto continua a essere il tema centrale della Fed: il PCE core degli Stati Uniti è aumentato dello 0,4%, portando il tasso annuale al 2,8%.
• Persistono i timori per la crescita, mentre la fiducia e il sentiment dei consumatori hanno toccato nuovi minimi, sollevando dubbi sulla sostenibilità di questo ciclo.
• Francia e Spagna hanno registrato tassi d'inflazione inferiori alle previsioni per marzo, rispettivamente pari allo 0,9% e al 2,2%, suggerendo un ulteriore allentamento delle pressioni inflazionistiche nell'eurozona.
• I potenziali impatti negativi dell'aumento dei dazi sono stati presi in considerazione nella decisione della BoJ di mantenere i tassi invariati, nei verbali della Bank of Canada e nella decisione di Banxico di tagliare i tassi.
• I solidi utili aziendali hanno rispecchiato le tendenze specifiche del settore, con BYD che ha beneficiato dei prezzi competitivi e delle forti vendite di veicoli elettrici, mentre Micron Technology ha continuato a investire pesantemente nella crescita, mantenendo consistenti riserve di liquidità.

Convinzioni di investimento

Scenario di base

• La crescita degli Stati Uniti risulta essere improvvisamente a rischio, in quanto le incertezze della politica commerciale (TPU) e del DOGE (DPU) pesano sulla fiducia, mentre i dazi e le misure di “efficienza” frenano lo slancio economico.
• In Europa, la politica fiscale, in particolare in Germania, sta finalmente diventando più espansiva, ma con il rallentamento dei salari, il calo dell'inflazione e l'incombere dei dazi statunitensi, la BCE resta orientata a ulteriori tagli dei tassi nel corso dell'anno.
• La tenue risposta della Cina ai dazi statunitensi, unita alla persistente deflazione e agli stimoli limitati, solleva dubbi sulle prossime misure volte a migliorare in modo decisivo il sentiment dei consumatori.

Rischi

• Le aspettative in materia di politica monetaria continuano a divergere: la Fed rimane cauta, a fronte dei timori di "stagflazione" e "Trumpcession" negli Stati Uniti, mentre la spesa fiscale europea potrebbe mettere a repentaglio le speranze di un importante allentamento da parte della BCE, creando incertezza nel percorso dei tassi.
• I dubbi su economia e politiche commerciali si stanno propagando in tutto il mondo: l'elevata incertezza politica nei paesi del G7, in particolare in Nord America, continua a pesare sulla fiducia delle imprese e sulla stabilità dei mercati.
• Il gioco al rialzo dei dazi statunitensi continua a dominare il panorama mediatico. Essendo la situazione ancora in fase iniziale e con annunci importanti previsti per il 2 aprile, il rischio di ulteriori interruzioni del commercio e di misure di ritorsione resta una grave minaccia per le catene di approvvigionamento globali e i mercati finanziari.

Strategia cross-asset

1. Nelle ultime settimane, le incertezze economiche si sono intensificate negli Stati Uniti, mentre le politiche fiscali europee sono emerse come un faro di speranza. In un contesto che viene percepito come “di avversione al rischio”, manteniamo una strategia azionaria bilanciata che è stata riallocata con l'allontanamento dagli Stati Uniti e diversificata con azioni globali. L'aumento del premio di rischio sta inoltre determinando uno spostamento verso le obbligazioni sovrane. Sostenuti da un'inflazione inferiore alle attese nell'eurozona e da una BCE accomodante, rimaniamo positivi sulla duration europea, Bund compresi.
2. Nell'ambito delle azioni:
   • Manteniamo una sottoponderazione sui titoli azionari statunitensi, poiché i crescenti rischi per la crescita e l'incertezza politica mettono in discussione la sostenibilità dell'“eccezionalismo statunitense”. Le tensioni commerciali, le difficoltà fiscali e i vincoli di politica monetaria pesano sulle aspettative di guadagno delle aziende, mentre le valutazioni elevate lasciano un margine di errore esiguo.
   • Per contro, i titoli azionari europei stanno beneficiando di uno spostamento verso politiche di stimolo fiscale e alcuni mercati emergenti offrono opportunità interessanti. Ciò nonostante, i rischi di una guerra commerciale incombono e attenuano le prospettive. Ci manteniamo neutrali sulle azioni europee e dei mercati emergenti. Nell'ambito dei mercati emergenti, siamo neutrali sulla Cina, la cui recente sovraperformance rispetto ai mercati globali è destinata a ridursi. La maggior parte degli annunci di stimolo è ormai alle spalle e la stagione degli utili è ampiamente conclusa.
   • La posizione sul Giappone è neutrale.
3. Per ciò che riguarda i settori:
   • Rimaniamo selettivi, orientandoci verso i settori difensivi con profili di reddito stabili e riducendo al contempo l'esposizione alle aree più sensibili ai rischi di rallentamento economico, in linea con un contesto di fine ciclo in cui il posizionamento difensivo diventa fondamentale.
   • In Europa, la spesa fiscale crea un ambiente più favorevole per gli investitori a lungo termine, soprattutto attraverso i titoli industriali e a media capitalizzazione.
   • Negli Stati Uniti, abbiamo ridotto la nostra esposizione ai finanziari, poiché i timori per la crescita, l'incertezza politica e la cautela della Fed pesano sulle prospettive degli utili del settore. Il rallentamento della crescita dei prestiti e l'inasprimento delle condizioni di credito potrebbero mettere ulteriormente sotto pressione la redditività.
   • Sia negli Stati Uniti che in Europa, cerchiamo società con caratteristiche difensive che tendono a sovraperformare nei periodi di rallentamento della crescita e di maggiore volatilità.
4. Nel reddito fisso, cresce l'interesse per gli asset più sicuri. Manteniamo una posizione costruttiva sulla duration sovrana, poiché il rallentamento della crescita e l'incertezza politica sostengono la domanda di obbligazioni di alta qualità.
5. Sul fronte dei titoli di Stato:
   • I titoli di Stato europei restano sostenuti da una BCE accomodante e dagli sforzi rivolti agli stimoli fiscali. Manteniamo un giudizio positivo sui Bund.
   • Abbiamo una posizione neutrale sui Treasury statunitensi, in quanto i rischi di crescita, le tensioni commerciali e una Fed paziente ne rafforzano il ruolo di bene rifugio. Con una politica monetaria ancora reattiva e pressioni inflazionistiche contenute, vi è spazio per un ulteriore calo dei rendimenti.
6. Sul fronte del credito:
   • Restiamo neutrali sull'Investment Grade.
   • La sottoponderazione sulle obbligazioni high-yield europee e statunitensi mostra la nostra posizione più cauta, mentre gli investitori riducono l'esposizione al rischio di credito. L'aumento dell'incertezza economica e il rallentamento della crescita incrementano il rischio di credito. Sebbene gli spread rimangano relativamente contratti, i fondamentali societari più deboli, le potenziali pressioni sugli utili e l'incertezza politica, in particolare negli Stati Uniti, rendono il rapporto rischio/rendimento meno interessante.
7. Manteniamo un'allocazione neutrale nell'ambito del debito dei mercati emergenti: l'indebolimento del dollaro statunitense e i rendimenti decennali costituiscono degli ostacoli.
8. Gli investimenti alternativi svolgono un ruolo fondamentale nella diversificazione del portafoglio:
   • I metalli preziosi, come l'argento e l'oro, restano interessanti come copertura contro l'inflazione e l'incertezza economica.
9. Per ciò che riguarda le valute, i tassi di cambio rimarranno un punto focale nelle discussioni commerciali e nelle dinamiche di mercato generali:
   • Lo yen giapponese potrebbe apprezzarsi ulteriormente in risposta ai tassi più elevati nella regione e al suo status di bene rifugio.

Il nostro posizionamento

Manteniamo una strategia azionaria equilibrata, riducendo l'esposizione agli Stati Uniti a causa dei crescenti rischi legati alla crescita, dell'incertezza politica e delle valutazioni elevate, e rimanendo al contempo neutrali sui titoli azionari europei e dei mercati emergenti, che beneficiano degli stimoli fiscali ma devono affrontare i rischi di una guerra commerciale. Sul fronte dei settori, l'attenzione è rivolta ai titoli difensivi con utili stabili. Inoltre, ci concentriamo sull'industria e le mid-cap europee. Per quanto riguarda il reddito fisso, le obbligazioni sovrane europee restano interessanti per via del sostegno della BCE, mentre sui Treasury statunitensi ci manteniamo neutrali a fronte della loro natura di bene rifugio. L'atteggiamento prudente nei confronti del credito si riflette in una sottoponderazione nelle obbligazioni ad alto rendimento a causa del crescente rischio di credito. Gli asset alternativi, in particolare l'oro e l'argento, svolgono un ruolo chiave nella copertura contro l'inflazione e l'incertezza, mentre le dinamiche valutarie rimangono un punto focale, con il potenziale apprezzamento dello yen giapponese.