Coffee Break

La scorsa settimana in sintesi

• Le problematiche interne statunitensi sono rimaste al centro dell'attenzione, in quanto i dati preliminari del sondaggio dell'Università del Michigan sull'inflazione hanno rivelato un sentiment dei consumatori e aspettative di inflazione deludenti, sebbene sia stato scongiurato il blocco delle attività amministrative.
• Sul fronte dell'inflazione, i prezzi al consumo e alla produzione negli Stati Uniti hanno registrato una certa moderazione a febbraio. Ciò dovrebbe però tradursi in un importante aumento dei prezzi PCE core, che rappresentano l'indicatore di inflazione preferito dalla Fed ai fini della determinazione del tasso di riferimento.
• La presidente della BCE Lagarde ha spiegato come gli sconvolgimenti legati al commercio, alla difesa e al clima stiano trainando la volatilità dell'inflazione, sottolineando la necessità di attenersi al target del 2% della Banca e di adeguarsi agli shock in corso.
• Mark Carney, il nuovo primo ministro canadese, ha preso di petto la guerra commerciale in corso con il presidente Trump e ha annunciato dazi di ritorsione sulle merci statunitensi... ricevendo prontamente le congratulazioni della Cina.
• Sebbene l'Ucraina abbia accettato un cessate il fuoco di 30 giorni durante i negoziati con gli Stati Uniti in Arabia Saudita, il Cremlino ha preso tempo, ponendo ampie questioni e dure richieste.

Convinzioni di investimento

Scenario di base

• La crescita degli Stati Uniti è improvvisamente a rischio, in quanto l'incertezza della politica commerciale (TPU) e l'incertezza della politica interna (DPU) pesano sulla fiducia, mentre i dazi e le misure del DOGE frenano lo slancio economico più di quanto facciano aumentare l'inflazione, lasciando la Fed in atteggiamento attendista.
• In Europa, la politica fiscale, in particolare in Germania, sta finalmente diventando più espansiva, ma con il rallentamento dei salari, il calo dell'inflazione e l'incombere dei dazi statunitensi, la BCE resta orientata a ulteriori tagli dei tassi nel corso dell'anno.
• La tenue risposta della Cina ai dazi statunitensi, unita alla persistente deflazione e agli stimoli limitati, solleva dubbi sulle prossime misure volte a migliorare in modo decisivo il sentiment dei consumatori.

Rischi

• Le aspettative in materia di politica monetaria continuano a divergere: la Fed rimane cauta, a fronte dei timori per la crescita degli Stati Uniti, mentre la spesa fiscale europea potrebbe mettere a repentaglio le speranze di un importante allentamento da parte della BCE, creando incertezza nel percorso dei tassi.
• I dubbi su economia e politiche commerciali si stanno propagando in tutto il mondo: l'elevata incertezza politica nei paesi del G7, in particolare in Nord America, continua a pesare sulla fiducia delle imprese e sulla stabilità dei mercati.
• Il gioco al rialzo dei dazi statunitensi continua a dominare il panorama mediatico. Essendo la situazione ancora in fase iniziale, il rischio di ulteriori interruzioni del commercio e di misure di ritorsione resta un'importante minaccia per le catene di approvvigionamento globali e i mercati finanziari.

Strategia cross-asset

1. La nostra strategia cross-asset riflette una posizione più cauta tra classi di attivi e settori. Questo cambiamento implica le necessità di ribilanciare le azioni concentrandosi su titoli non statunitensi. L'esposizione azionaria complessiva è stata leggermente ridotta, soprattutto nei mercati statunitensi, dove le aspettative di crescita e il sentiment sono diventati più difensivi. Anche nel reddito fisso, la strategia segnala una preferenza per attivi più sicuri.
2. Nell'ambito delle azioni:
   • Abbiamo ormai optato per una sottoponderazione sui titoli azionari statunitensi, poiché i crescenti rischi per la crescita e l'incertezza politica mettono in discussione la sostenibilità dell'“eccezionalismo statunitense”. Le tensioni commerciali, le difficoltà fiscali e i vincoli di politica monetaria pesano sulle aspettative di guadagno delle aziende, mentre le valutazioni elevate lasciano un margine di errore esiguo.
   • Per contro, i titoli azionari europei potrebbero beneficiare di uno spostamento verso politiche di stimolo fiscale e alcuni mercati emergenti offrono opportunità interessanti. Ciò nonostante, i rischi di una guerra commerciale incombono e attenuano le prospettive. Ci manteniamo neutrali sulle azioni europee e dei mercati emergenti, con qualche sfumatura. Siamo positivi sulla Cina rispetto all'India, poiché gli investitori stanno tornando a puntare sulla prima.
   • La posizione sul Giappone è neutrale.
3. Per ciò che riguarda i settori:
   • Rimaniamo selettivi, orientandoci verso i settori difensivi con profili di reddito stabili e riducendo al contempo l'esposizione alle aree più sensibili ai rischi di rallentamento economico, in linea con un contesto di fine ciclo in cui il posizionamento difensivo diventa fondamentale.
   • Negli Stati Uniti, abbiamo ridotto la nostra esposizione ai finanziari, poiché i timori per la crescita, l'incertezza politica e la cautela della Fed pesano sulle prospettive degli utili del settore. Il rallentamento della crescita dei prestiti e l'inasprimento delle condizioni di credito potrebbero mettere ulteriormente sotto pressione la redditività.
   • Sia negli Stati Uniti che in Europa, privilegiamo i beni di prima necessità per le loro caratteristiche difensive, la resistenza della domanda e il potere di determinazione dei prezzi. Queste società tendono a sovraperformare nei periodi di rallentamento della crescita e di maggiore volatilità. In particolare, i beni di prima necessità europei dovrebbero beneficiare dell'esposizione globale dei ricavi, della resistenza dei prezzi e dei potenziali stimoli fiscali. Queste aziende offrono stabilità in un contesto di incertezza geopolitica ed economica.
4. Nel reddito fisso, cresce l'interesse per gli asset più sicuri. Manteniamo una posizione costruttiva sulla duration, poiché il rallentamento della crescita e l'incertezza politica sostengono la domanda di obbligazioni di alta qualità.
5. Sul fronte dei titoli di Stato:
   • Abbiamo rivisto al rialzo la posizione sui Treasury statunitensi portandola a neutrale, in quanto i rischi di crescita, le tensioni commerciali e una Fed paziente ne rafforzano il ruolo di bene rifugio. Con una politica monetaria ancora reattiva e pressioni inflazionistiche contenute, vi è spazio per un ulteriore calo dei rendimenti.
   • I titoli di Stato europei restano sostenuti da una BCE accomodante e dagli sforzi rivolti agli stimoli fiscali.
6. Sul fronte del credito:
   • Restiamo complessivamente neutrali sull'Investment Grade.
   • Il declassamento delle obbligazioni high-yield europee e statunitensi rafforza la nostra posizione più cauta, mentre gli investitori riducono l'esposizione al rischio di credito. L'aumento dell'incertezza economica e il rallentamento della crescita incrementano il rischio di credito. Sebbene gli spread rimangano relativamente contratti, i fondamentali societari più deboli, le potenziali pressioni sugli utili e l'incertezza politica, in particolare negli Stati Uniti, rendono il rapporto rischio/rendimento meno interessante.
7. Manteniamo un'allocazione neutrale nell'ambito del debito dei mercati emergenti
8. Gli investimenti alternativi svolgono un ruolo fondamentale nella diversificazione del portafoglio:
   • I metalli preziosi, come l'argento e l'oro, restano interessanti come copertura contro l'inflazione e l'incertezza economica.
9. Per ciò che riguarda le valute, i tassi di cambio rimarranno un punto focale nelle discussioni commerciali e nelle dinamiche di mercato generali:
   • Abbiamo riequilibrato la coppia EUR/USD.
   • Lo yen giapponese potrebbe apprezzarsi ulteriormente in risposta ai tassi più elevati nella regione e al suo status di bene rifugio. 

Il nostro posizionamento

Nel breve termine, la navigazione dei mercati richiederà un approccio piuttosto equilibrato, in grado di tenere conto dell'aumento dell'incertezza e dell'evoluzione delle condizioni macroeconomiche. I recenti aggiustamenti riflettono un cambiamento verso una maggiore cautela, enfatizzando la qualità e la resilienza rispetto agli attivi più rischiosi. Questo cambiamento implica un ribilanciamento dei titoli azionari a favore di titoli non statunitensi, in quanto si riconosce chiaramente la presenza di potenziali ostacoli come il rallentamento della crescita, l'inasprimento delle condizioni finanziarie o l'aumento della volatilità. Allo stesso tempo, lo spostamento verso i beni di prima necessità segnala una preferenza per i settori difensivi che possono offrire stabilità in tempi incerti. Nel reddito fisso, siamo long sulla duration in Europa e neutrali sulla duration dei titoli di Stato statunitensi. Manteniamo le obbligazioni investment grade, ma abbiamo declassato quelle high-yield per ridurre l'esposizione al rischio di credito.