Coffee Break

La scorsa settimana in sintesi

• I salari non agricoli sono cresciuti di 143.000 unità, mentre la crescita media dei posti di lavoro dello scorso anno è stata rivista al ribasso, da 186.000 a 166.000 unità. I dati riflettono un mercato del lavoro in raffreddamento ma resistente, che sostiene la crescita senza alimentare l'inflazione, rafforzando la posizione cauta della Fed in merito a ulteriori tagli dei tassi.
• Il sell-off del mercato è stato breve, dato che gli Stati Uniti hanno posticipato i dazi su Canada e Messico di 30 giorni, mentre sono stati confermati i nuovi dazi sulla Cina.
• Gli utili statunitensi hanno registrato un sentiment corporate record e un tasso di superamento delle aspettative dell'8%, trainato dai titoli finanziari, sebbene si profilino rischi di dazi. Gli utili europei hanno superato le previsioni, ma la guidance resta cauta.
• L'inflazione preliminare dell'eurozona è salita al 2,5%, rimanendo al di sopra del target della BCE, mentre la BoE ha tagliato i tassi per la terza volta in 6 mesi e ha dimezzato le previsioni di crescita per il 2025, adducendone i motivi all'incertezza economica.

Convinzioni di investimento

Scenario di base

• Negli Stati Uniti, le aspettative per il 2025 indicano una solida crescita economica. Prevediamo una crescita del PIL del 2,6%, trainata da forti dinamiche del mercato del lavoro, consumi sostenuti e maggiori investimenti nei settori della tecnologia. La spesa al consumo resta un motore fondamentale, sostenuta da crescenti redditi disponibili e tassi di disoccupazione relativamente ridotti.
• La crescita del PIL nell'eurozona, prevista allo 0,9% nel 2025, è imputabile a sfide strutturali, tra cui una scarsa produttività e venti contrari di natura demografica. La politica monetaria favorevole e gli investimenti mirati nell'energia verde e nelle infrastrutture offrono spiragli di ottimismo circa il mantenimento dell'espansione.
• Con gli Stati Uniti in procinto di implementare politiche protezionistiche, i mercati emergenti, soprattutto quelli strettamente legati all'economia cinese, si trovano a fronteggiare importanti sfide. Finora, è stato un sollievo che la nuova amministrazione non abbia annunciato alcun dazio doganale immediato nei confronti della Cina.

Rischi

• Le tensioni geopolitiche e l'imprevedibilità delle politiche commerciali e delle relazioni diplomatiche comportano rischi significativi per la stabilità dei mercati e per i paesi più piccoli.
• I crescenti rendimenti obbligazionari, strettamente legati al rischio di misure inflazionistiche attraverso dazi più elevati e una minore offerta di manodopera dovuta alle restrizioni sull'immigrazione, rappresentano un rischio secondo il nostro scenario centrale per gli Stati Uniti.
• Al di là dell'impatto sull'inflazione, gli sconvolgimenti legati ai dazi potrebbero ridurre i volumi del commercio globale, indebolire la fiducia degli investitori e amplificare la volatilità delle valute, creando quindi difficoltà per la crescita.

Strategia cross-asset

1. Cominciamo il primo trimestre del 2025 con una leggera sovraponderazione sulle azioni globali. Avendo rivisto al rialzo il settore sanitario statunitense, il nostro approccio è sempre più bilanciato dal punto di vista settoriale, oltre che geografico, dato che la concorrenza per la leadership nel campo dell'intelligenza artificiale è agguerrita, l'eurozona potrebbe beneficiare di una valuta più debole e la Cina potrebbe trarre giovamento se si riuscisse a evitare una guerra commerciale..
   • Gli Stati Uniti sono trainati da una forte crescita economica, superiore al potenziale, e da utili societari solidi. Nel breve termine, l'incertezza è leggermente più elevata, alimentata dall'introduzione di un nuovo modello di IA cinese e da nuovi dazi con varie entità, obiettivi e date di inizio.
   • Ci concentriamo in particolare sui settori ciclici, che dovrebbero beneficiare delle politiche nazionali di stimolo.
   • Dopo anni di sottoperformance rispetto agli Stati Uniti, il miglioramento degli indicatori del sentiment delle imprese, una valuta più conveniente, una banca centrale accomodante e una migliore prospettiva di crescita degli utili hanno creato alla fine dell'anno un contesto più favorevole per le azioni europee. Sebbene persistano sfide strutturali e incertezza politica, la combinazione di valutazioni convenienti e un posizionamento degli investitori storicamente basso implica che le azioni dell'eurozona meritano un'allocazione più equilibrata.
   • In vista delle “due sessioni” dell'Assemblea nazionale del popolo cinese in programma a marzo, ci manteniamo neutrali sulle azioni dei mercati emergenti con qualche sfumatura. Siamo positivi sulla Cina rispetto all'India, dato che i discorsi iniziali di Donald Trump sui dazi commerciali si sono concentrati su Messico e Canada. Questo cambiamento tattico presuppone che, pur rimanendo un rischio, la guerra commerciale non si concretizzerà completamente e rimarrà invece una minaccia.
   • La posizione sul Giappone è neutrale.
2. Nel reddito fisso, la divergenza delle politiche monetarie tra economie avanzate ed emergenti complica il quadro finanziario globale. Mentre i tagli dei tassi nei mercati sviluppati accrescono la liquidità, le economie emergenti devono far fronte a condizioni monetarie più restrittive a causa di pressioni valutarie e rischi inflazionistici. Questa dicotomia sottolinea l'importanza di un posizionamento selettivo nei mercati del reddito fisso.
3. Rispetto ai titoli di Stato:
   • Optiamo per una long duration in Europa.
   • Siamo short negli Stati Uniti.
   • Manteniamo un'allocazione neutrale sul debito dei mercati emergenti.
4. Sul fronte del credito:
   • Restiamo complessivamente neutrali sull'Investment Grade e sull'High Yield, in quanto gli spread sono contratti e si prevedono pochissime insolvenze.
5. Gli investimenti alternativi svolgono un ruolo fondamentale nella diversificazione del portafoglio:
   • L'oro è favorito per le sue qualità protettive contro la volatilità dei mercati e i rischi geopolitici, nonostante la recente pressione esercitata dal rafforzamento del dollaro e dall'aumento dei tassi di interesse reali statunitensi.
6. Per ciò che riguarda le valute, i tassi di cambio rimarranno un punto focale nelle discussioni commerciali e nelle dinamiche di mercato generali:
   • Le prospettive per il dollaro statunitense restano complesse, in quanto le dinamiche politiche interne possono sia sostenere che limitare il suo apprezzamento. Per ora, manteniamo una posizione lunga sull'USD.
   • Lo yen giapponese potrebbe apprezzarsi in risposta alla stabilizzazione economica globale e al suo status di bene rifugio.

Il nostro posizionamento

Mentre ci addentriamo sempre più nel primo trimestre del 2025, i mercati finanziari continuano a dimostrare resilienza, sostenuti da una costante crescita globale, politiche monetarie accomodanti e una solida espansione degli utili nel settore della tecnologia. In questo contesto, manteniamo un leggera sovraponderazione complessiva sulle azioni globali con un approccio più bilanciato in termini settoriali, dato che abbiamo rivisto rialzo la sanità statunitense, e in termini geografici, avendo recentemente rivisto al rialzo l'eurozona e la Cina rispetto all'India. Riguardo al reddito fisso, manteniamo la nostra preferenza per la duration dell'Europa core (Germania), poiché prevediamo una crescita contenuta per il 2025 e ulteriori tagli dei tassi da parte della BCE. Per contro, siamo negativi sulla duration statunitense. Il rischio per i rendimenti statunitensi tende ancora al rialzo e il futuro dipenderà dalle politiche della nuova amministrazione. Restiamo lunghi sul dollaro USA e sullo yen giapponese.