Les événements de marché susceptibles de doucher l’enthousiasme des investisseurs pour le risque n’ont pas manqué en septembre. Le risque posé par Evergrande, l’une des entreprises les plus endettées au monde, est réel mais, dans l’esprit des investisseurs, l’inflation semble être contenue localement et maîtrisée. L’inflation demeure forte dans la plupart des pays développés. Bien que beaucoup considèrent qu’il s’agit d’une conséquence temporaire de l’incapacité de l’offre à satisfaire la vigueur de la demande des consommateurs, elle est perçue comme une menace réelle pour la croissance économique, car elle risque de devenir incontrôlable.
La plupart des marchés des actions se sont inscrits en baisse sur le mois, d’environ 5 %. Le S&P 500 a connu son premier mois négatif depuis le début de l’année. Les marchés des actions japonaises et norvégiennes ont figuré parmi les rares exceptions positives. Les valeurs cycliques ont nettement surperformé les segments plus onéreux du marché, mais les sociétés énergétiques ont été les seuls bénéficiaires directs de la forte hausse des prix de l’énergie.
Les courbes de taux souverains des marchés développés sont remontées, les rendements à 10 ans grimpant de 20 à 40 pb, et se sont ajustées aux anticipations d’inflation et à la diminution des injections de liquidités des banques centrales. Les spreads de crédit Investment Grade et High Yield sont restés inchangés sur la période.
Le déséquilibre entre l’offre et la demande d’énergie a entraîné une forte hausse des contrats à terme sur le gaz naturel et le charbon, avec de graves conséquences négatives pour les entreprises industrielles.
L’indice HFRX Global Hedge Fund EUR s’est replié de 0,44 % sur le mois.
Actions long/short
En moyenne, la performance absolue des fonds Long-Short Equity a été négative au cours du mois. Les stratégies directionnelles et les gérants privilégiant les valeurs de croissance ont pesé sur le secteur. Les fonds thématiques axés sur l’énergie, les stratégies à faible exposition nette et les gérants privilégiant le style « value » ont surperformé leurs homologues. Sur une base relative, les résultats ont été plus encourageants pour la stratégie car, en moyenne, elle a été légèrement négative sur le mois (de moins de 1 %), offrant un ratio satisfaisant de capture à la baisse par rapport aux indices actions. Depuis le début de l’année, les gérants Long-Short ont peiné à générer de l’alpha en raison de la sous-performance du portefeuille de positions courtes. Afin de minimiser cet impact négatif, les gérants ont réduit leurs portefeuilles courts et remplacé les positions individuelles par des indices. Les marchés des actions ont connu une longue phase de redressement depuis mars 2020 et sont considérés par la plupart des analystes comme étant correctement valorisés, voire quelque peu onéreux. À terme, nous pensons que les fonds Long-Short Equity seront bien positionnés pour bénéficier à la fois de leurs portefeuilles longs et courts, offrant un couple rendement/risque intéressant. Ils bénéficieront également d’une dispersion intra-sectorielle accrue et tenteront d’utiliser leurs portefeuilles courts pour capter les excédents de liquidités qui affluent sur les marchés et notamment les dislocations des bénéficiaires du travail à domicile.
Global Macro
L’évolution des marchés en septembre a induit une certaine dispersion des performances entre les gérants Global Macro. Les gérants discrétionnaires ont dans l’ensemble surperformé les stratégies systématiques, bénéficiant d’une meilleure lecture du marché et de prises de bénéfices sur des positions tactiques dans un scénario économique qui évolue rapidement. Les positions longues dans le secteur de l’énergie et les positions courtes sur les taux souverains ont été les principaux moteurs de rendement sur le mois. Même si les fonds Global Macro peuvent parfois pâtir d’un environnement de marché « bruyant », nous pensons qu’ils pourraient constituer une opportunité de placement intéressante pour les investisseurs cherchant à profiter des mouvements de réévaluation des actifs en cas de hausse persistante du marché de l’inflation. Nous continuons de privilégier les gérants opportunistes discrétionnaires, qui peuvent s’appuyer sur leurs compétences analytiques et leur expérience pour générer des bénéfices à partir d’opportunités sélectives dans le monde entier.
Stratégies quantitatives
Dans l’ensemble, le mois de septembre a été positif pour les stratégies quantitatives. Les modèles de suivi de tendance ont bénéficié de l’évolution des devises et des matières premières, mais ont été pénalisés par les positions sur les taux et les actions. Dans l’ensemble, les fonds multi-stratégies ont progressé sur le mois (à un faible taux à un chiffre), renforçant leur solide performance depuis le début de l’année. L’arbitrage statistique sur actions, l’un des modèles les plus performants cette année, a clôturé le mois en légère baisse.
Arbitrage de taux
Depuis le débouclage de la position sur la pentification de la courbe des taux américaine, sa pente reste plus ou moins inchangée, tandis que le rebond obligataire marque une pause. Dans le segment en valeur relative, les spreads de swaps sont restés relativement stables, tout comme les swaps de taux de base, minimisant ainsi les opportunités de valeur relative parmi les obligations. Néanmoins, nous anticipons un retour de la volatilité, en particulier si les craintes inflationnistes se concrétisent.
Marchés émergents
Le repositionnement des investisseurs autour du « reflation trade » a généré une volatilité à court terme sur les matières premières cycliques et les devises des marchés émergents, qui ont également été affectées par l’évolution de la courbe des taux américaine. Les marchés émergents bénéficieront naturellement d’une poursuite de la reprise économique mondiale. Il existe néanmoins des éléments instables, comme les taux d’infection à la COVID-19 et la résilience de la croissance économique mondiale, qui se traduiront probablement par une hausse des niveaux de volatilité. Les marchés émergents, bien qu’ils offrent des opportunités d’investissement alléchantes pour les investisseurs en quête d’actifs obligataires à rendements décents, restent dans une situation fragile, car les programmes de vaccination accusent un retard important par rapport aux pays plus riches. Bien que les gérants axés sur les fondamentaux des marchés émergents estiment que le secteur est une option intéressante dans un environnement de taux zéro, compte tenu de la fragilité des fondamentaux, ils adoptent généralement une approche très sélective. La prudence est de mise en raison de la plus grande sensibilité de la classe d’actifs aux flux des investisseurs et à la liquidité.
Risk arbitrage – Event Driven
Les gérants Event Driven ont enregistré des performances stables voire légèrement négatives en septembre. La stratégie a offert une très bonne protection contre le risque baissier dans un contexte d’aversion au risque. Depuis le début de l’année, des écarts de performance sont apparus entre gérants, démontrant que même dans un environnement relativement favorable à la stratégie, la sélection et la taille des opérations sont importantes pour atteindre les objectifs de performance. À partir du mois de juin, le risque de spread des opérations d’arbitrage de fusions a été réévalué, s’adaptant à la nouvelle réalité d’une surveillance réglementaire accrue, notamment aux États-Unis, et aux tensions bilatérales toujours élevées entre la Chine et l’administration Biden. La communauté des investisseurs dans l’arbitrage de fusions est généralement convaincue que, même si la finalisation des opérations prendra probablement plus de temps, le marché surévalue le risque de spread lié aux opérations de fusions, offrant ainsi un taux de rendement interne (TRI) annualisé à deux chiffres intéressant. Nous pensons donc que l’éventail d’opportunités pour la stratégie reste très intéressant, offrant l’une des meilleures performances ajustées du risque.
Entreprises en difficulté
Les stratégies « stressed » et « distressed » continuent d’enregistrer de bonnes performances. Il est intéressant de noter qu’elles n’ont pas été affectées par les retournements sectoriels et de marché, ce qui leur a permis de générer des performances à partir d’opérations spécifiques rentables ainsi qu’un sentiment d’appétit pour le risque positif. Les 15 derniers mois ont été en moyenne la meilleure période de performance depuis la crise financière de 2008. La crise de la COVID a été à l’origine de nombreuses opportunités à ce jour, mais, dans la mesure où le niveau des faillites d’entreprises est relativement faible par rapport aux anticipations précédentes, grâce à l’ampleur des mesures de soutien monétaires et budgétaires, les opportunités sont moindres pour l’instant ou se limitent à des secteurs donnés. Nous restons attentifs car, à mesure de la mise en œuvre du « tapering » des banques centrales et de la remontée des taux, cette stratégie pourrait devenir plus attractive. Nous privilégions les stratégies expérimentées et diversifiées afin d’éviter d’être confrontés à des fluctuations extrêmes de la volatilité.
Crédit Long Short & High Yield
Suite au krach du marché à la fin du premier trimestre 2020, les hedge funds ont accumulé de manière opportuniste des titres de crédit Investment Grade et à haut rendement à des spreads très larges. Les gérants capables d’adopter un mode offensif se sont mis à acheter de manière agressive sur le marché ou ont commencé à négocier des blocs de titres hors marché, tandis que d’autres gérants, incapables de répondre aux appels de marge, ont dû réduire rapidement leur risque. Depuis, les spreads se sont totalement inversés pour se rétablir à leurs niveaux d’avant la COVID. Les gérants multi-stratégies ont nettement réduit leur exposition au crédit et au haut rendement, car les valorisations actuelles présentent des prévisions de gains limitées et une asymétrie risque-rendement négative.