Le sommet du G20 de juin a été l’opportunité pour les leaders mondiaux de réitérer leur engagement en faveur d’un atterrissage en douceur de l’économie, tout en tenant compte de l’incidence de la guerre commerciale et des risques géopolitiques croissants. La réunion tant attendue entre la Chine et les États-Unis a abouti à un accord mutuel visant à garder les voies de dialogue ouvertes. Cela a suffit à entraîner une hausse des marchés boursiers mondiaux et une poursuite de la reprise enregistrée depuis le début de l’année. Désormais, tous les regards se tournent vers la Réserve fédérale. Jerome Powell a effectué un pivot par rapport à sa politique de normalisation. Jusqu’où va-t-il piloter? Que réserve la prochaine saison de résultats aux investisseurs?
Actions vs. Obligations
A choisir entre les actions et les obligations, nous privilégions toujours les actions, même de peu. Selon nous, plusieurs facteurs présentent un certain potentiel pour cette classe d’actifs:
1) L’économie mondiale ralentit mais elle toujours en croissance.
2) La Chine et les États-Unis ont accepté de reprendre les négociations commerciales lors de la dernière réunion du G20, une décision saluée par les marchés financiers.
3) Les valorisations et le portage.
Les valorisations des actions ne sont pas excessives. Les valorisations des actions américaines sont supérieures à leur moyenne à long terme. Celles des marchés émergents et de la zone euro s’en rapprochent, tandis que celles des actions britanniques et japonaises sont inférieures à leur moyenne historique. Au sein de l’univers obligataire, le portage fait office de phare.
La route à suivre est toutefois difficile.
Le marché des actions pourrait être dynamisé par le redressement des indicateurs avancés manufacturiers, lesquels sont généralement de bons révélateurs. Il existe toufois un décalage temporaire entre les États-Unis et la zone euro. Les marchés financiers semblent avoir pris de l’avance sur les indicateurs. Les marchés américains et dans la zone euro ont rebondi en janvier de cette année, alors que les PMI manufacturiers étaient encore en phase d’affaiblissement. Ce n’est pas le cas au sein des marchés émergents. Les marchés boursiers n’ont pas réussi à rebondir au premier semestre, les PMI manufacturiers semblant pourtant être entrés en phase de stabilisation. Avons-nous déjà réellement vu le creux ?
La qualité et la transparence de la communication de la Réserve fédérale sont également de bon augure. Jerome Powell est désormais connu pour le pivot qu’il a opéré, mais sera-t-il également capable de piloter la communication? Si les marchés (ainsi que Maison Blanche) anticipent une baisse des taux de 25 pb lors de la prochaine réunion du FOMC, la communication entourant cette baisse s’avère délicate. Le FOMC doit en effet exprimer une indépendance vis-à-vis de la Maison-Blanche, transmettre un signal de confiance en sa capacité à prolonger le cycle et donner un aperçu des conditions économiques actuelles, sans inquiéter les investisseurs.
Dernier point et non des moindres, la croissance des bénéfices est également un ingrédient essentiel pour la performance des marchés et la saison des résultats du deuxième trimestre est sur le point de commencer.Ce qui importe, c’est que les estimations de résultats concordent avec les résultats publiés. Une déconnexion entre les deux entraînerait une déception des investisseurs bien plus grande qu’une faible croissance des bénéfices. Les estimations de résultats étant plus basses, les résultats publiés peuvent être inférieurs sans pour autant décevoir le marché.
Actions: quelle région ?
Compte tenu de la situation économique actuelle, du niveau de l’activité manufacturière, de la synchronisation avec un – ou l’absence de – rebond du marché des actions et de la prochaine communication de la Fed, nous croyons qu’il est globalement préférable de rester tactiquement neutres et nous procéderons à de légers ajustements au sein de notre stratégie.
États-Unis: Le « pivot de Powell » – quid du pilotage?
Nous privilégions toujours les États-Unis.
Les actions américaines sont protégées par le président Trump, lequel pense déjà à son prochain mandat. Elles sont également protégées par le président de la Réserve fédérale Jerome Powell. Lors de sa comparution devant la Commission des services financiers de la Chambre des Représentants, il a fait allusion à une prochaine baisse des taux, citant le ralentissement général à l’échelon mondial et d’autres risques auxquels l’économie américaine est confrontée: une inflation atone, les tensions commerciales en cours et une crise imminente liée au plafond de la dette qui doit encore être résolue par le Congrès. Au total, les conditions financières restent accommodantes et le risque d’une erreur monétaire a été écarté pour le moment.
Le niveau de valorisation n’est pas excessif, même s’il se situe désormais légèrement au-dessus de la moyenne historique. Le marché boursier américain a jusqu’ici fait preuve de résilience comme nous pouvons l’observer dans les estimations de résultats prévus dans les 12 prochains mois annoncées par les sociétés cotées.
Marchés émergents: signes timides de stabilisation
Pas encore au bout de nos peines
Habituellement considérée comme un indicateur avancé du cycle mondial, la confiance des entreprises coréennes s’améliore. Les autorités chinoises se sont empressées de neutraliser les effets de la guerre commerciale et de stimuler leur économie.
A en juger par l’élan du marché du crédit en Chine, illustré par la variation des nouveaux crédits en pourcentage du PIB, nous assistons aux signes précurseurs d’un renversement de tendance dans le cycle.
Contrairement aux États-Unis et à la zone euro, l’évolution de la bourse chinoise est plus synchrone avec les PMI manufacturiers. Si nous pouvons constater l’incidence de la guerre commerciale (qui remonte à avril 2018) et le dernier point de retournement, l’indice régional n’a toutefois pas réussi à rebondir jusqu’à présent. Nous continuons de surveiller la région, tout en restant neutres pour le moment.
Zone euro: nominations et élections
Stabilisation, certes, mais phase de transition en termes de leadership
Les obstacles politiques majeurs sont derrière nous: les 28 gouvernements membres de l’UE ont trouvé un accord début juillet.
Ursula von der Leyen va très probablement remplacer Jean-Claude Juncker à la tête de la Commission européenne. Les membres du Parlement européen vont rapidement procéder au vote de confirmation. Par ailleurs, l’ECOFIN vient juste d’adopter une recommandation officielle pour nommer Christine Lagarde en tant que candidate à la présidence de la Banque centrale européenne. A moins d’un refus du Conseil, elle remplacera Mario Draghi le 1er novembre 2019.
Le « Brexit » est un problème plus difficile à régler. Boris Johnson et Jeremy Hunt sont les candidats rivaux pour la présidence du Parti conservateur ainsi que pour le siège très convoité de Premier ministre. Une fois installé au 10 Downing Street, un nouvel accord – ou bien aucun accord du tout – devra être négocié avec la Commission européenne et accepté par les membres du Parlement britannique. D’ici là, l’incertitude politique va dominer dans la région, sur laquelle nous restons sous-pondérés. Notre opinion concernant la livre britannique est également devenue négative.
D’un point de vue macroéconomique, les indicateurs avancés semblent avoir passé le creux de la vague, mais les données économiques restent faibles en Allemagne. Avant tout, le marché boursier a déjà connu une reprise plus tôt cette année nous conduisant à croire qu’il pourrait manquer de momentum à l’avenir. Cet élan pourrait être trouvé dans une relance budgétaire ambitieuse mais la région se trouve en phase de transition en termes de leadership.
Les investisseurs dans des fonds délaissent de plus en plus l’Europe, dans la mesure où ils ne voient pas comment la région va passer d’une politique de soutien de la Banque centrale à une politique de relance budgétaire.
La sous-pondération adoptée par le consensus génère des opportunités. Les actions européenes de type « value » se traitent avec une décote historique par rapport aux valeurs de croissance, mais parfois à juste titre.
Même si nous conservons un positionnement neutre sur la zone euro et une sous-pondération sur l’Europe hors zone euro, nous avons pris quelques bénéfices pour les réinvestir dans les actions américaines.
Obligations et devises
Dans le domaine des obligations et des devises, à la condition que l’économie mondiale évite de tomber en récesssion, le contexte macro-financier est favorable au portage.
Le portage le plus élevé peut être trouvé au sein de la dette émergente en devises fortes.
Notre recommandation tactique sur les obligations à haut rendement devient plus prudente. Nous dégradons cette classe d’actifs et passons de positif à neutre.
Nous restons investis sur les obligations Investment Grade et sur la dette des marchés émergents (en devises fortes).
En ce qui concerne les devises, nous conservons notre position acheteuse sur le yen et notre position courte sur le dollar américain. Nous adoptons désormais une position courte sur la livre sterling.
Nous conservons également une position sur l’or à titre de couverture.
