Après une période estivale dominée par un sentiment d’aversion au risque, les marchés ont évolué à l’intérieur d’une fourchette limitée en septembre. Le leadership politique continue d’’être déroutant et ne permet par de déterminer un cap en termes de d’évolution économique. L’administration Trump émet des signaux mitigés concernant un accord commercial avec le gouvernement chinois. D’autre part, les entreprises européennes sont aux prises avec un « Brexit » qui n’en fini pas. Malgré un niveau d’incertitude toujours élevé, les marchés se sont stabilisés après les interventions accommodantes des banques centrales, opérant une rotation sectorielle en dehors des valeurs de qualité, en faveur des valeurs décotées.
Les marchés ont bénéficié d’indicateurs économiques meilleurs que prévu aux États-Unis et des actions de la banque centrale pour rebondir au cours du mois de septembre. L’indice Merval argentin a généré l’une des meilleures performances à +18,12 %, se reprenant un peu après la vente de panique du mois précédent. Il a été suivi des actions turques, japonaises et européennes, lesquelles ont affiché des performances positives se situant entre le milieu et le haut d’ue fourchette à un chiffre. Les indices portés par le momentum, tels que le Nasdaq Biotech ont sous-performé, reculant de 3,30 % au cours de la période. La rotation sectorielle en dehors de la qualité et en faveur des valeurs décotées a bénéficié aux secteurs de la finance, de l’énergie et des matériaux.
Si les rendements des obligations souveraines ont affiché une certaine volatilité en septembre, ils ont globalement terminé la période au même niveau que fin août. Le débouclement des positions « momentum » début septembre a poussé les taux des marchés développés à la hausse, avant de s’inverser en raison des commentaires conciliants et des nouvelles baisses des taux des banques centrales.
Les matières premières ont enregistré des performances mitigées. Le débouclement du facteur momentum est probablement à l’origine de la contre-performance des métaux précieux.
L’indice HFRX Global Hedge Fund EUR s’est replié de 0.07% sur le mois.
Stratégie Long short Equity
Septembre s’est avéré difficile pour certaines stratégies Long Short Equity. Les stratégies « value » ont connu leur meilleure performance quotidienne depuis 2001, alors qu’au début du mois, le facteur croissance a enregistré ses pires mouvements sur 10 jours par rapport au facteur value sur ces trois dernières années. Les gérants de stratégies « value » ont bénéficié de soutiens, leur permettant d’enregistrer une bonne performance mensuelle. En moyenne, les stratégies ayant un positionenement acheteur de valeurs de croissance et vendeur (short) de valeurs décotées ont affiché de médiocres performances, leurs positions vendeuses surperformant leurs positions acheteuses. Les fonds spécialisés dans les secteurs de l’énergie, de la santé et de la technologie se sont affichés en retrait par rapport aux stratégies plus diversifiées en raison de cette rotation sectorielle. Même s’il n’y a pas de catayseur clair derrière cette rotation, certains analystes pensent que ces mouvements de marché ont été initiés par des investisseurs prenant leurs bénéfices sur leurs positions acheteuses pour couvrir leurs positions vendeuses profitables. Depuis le début de l’année, cette stratégie continue de bien performer. Le contexte actuel est difficile, en raison des incertitudes économiques et des changements rapides de sentiment. Toutefois, les dislocations importantes créent toujours des opportunités d’investissement à l’achat comme à la vente. Cette stratégie offre un large éventail de leviers pouvant être actionnés dans les deux sens pour profiter de restructurations industrielles et de dispersions sectorielles.
Stratégies Global Macro
Les stratégies Global Macro ont connu un mois difficile, marqué par une correction des actifs refuges, une correction exacerbée par les positions très étoffées des investisseurs sur les actions et obligations. En moyenne, les stratégies discrétionnaires ont surperformé les stratégies systématiques. Les fonds exposés aux marchés émergents ont réussi à compenser en partie les pertes générées sur les positions acheteuses d’obligations et vendeuses (short) dans le secteur de l’énergie. Les taux des marchés développés s’orientant vers le plancher, les actifs émergents à haut rendement commencent à devenir à nouveau désirables. Dans cet environnement, nous aurions tendance à privilégier les gérants discrétionnaires opportunistes qui restent à l’écart pour guetter les dislocations des prix des actifs. Ces gérants peuvent mettre à profit leur expérience et leurs compétences analytiques pour générer des profits à partir d’un nombre limité d’opportunités solides à l’échelon mondial.
Stratégies quantitatives
La performance des stratégies quantitatives a été mitigée en septembre. Les stratégies de suivi de tendance à moyen et long terme ont souffert de leurs positions acheteuses sur les obligations (soutenues par les taux), les actions et les matières premières (les investissements en pétrole et en or pesant sur les performances). Les modèles d’arbitrages statistiques à plus court terme ont profité de la hausse des niveaux de volatilité pour générer de solides performances, même si ces dernières restent dans le rouge depuis le début de l’année.
Stratégies d'arbitrage de taux
Même si cette stratégie n’a pas été affectée par le sursaut du marché du « repo » américain, sa performance a été soumise à un environnement marqué par une faible volatilité sur les taux d’intérêt. Le nouveau programme de LTRO et l’attitude conciliante de la Fed devraient alimenter l’élargissement actuel des spreads de swap et générer des dislocations. Sur la partie court terme de la courbe des taux, le resserrement de la base OIS/Libor depuis le début de l’année a été avantageux pour certains fonds. Il est important de souligner que le financement et l’accès aux opérations de repo sont l’un des piliers de la stratégie et que l’accès aux bilans des banques est devenu plus difficile. Depuis le début de l’année, tous les gérants de cette classe d’actifs ont généré de solides rendements ajustés du risque, tout en ayant une exposition positive à la volatilité.
Marchés émergents
Les marchés émergents se sont remis des pertes subies précédemment et ont profité d’une amélioration du sentiment des investisseurs sur une base relative, leur permettant d’enregistrer une bonne performance en septembre. Même si le contexte global présente toujours un niveau d’incertitude élevé, dans un environnement de croissance ralentie, les actifs des marchés émergents continuent d’offrir des opportunités intéressantes pour les investisseurs en quête de rendement. De plus, le recul des taux américains n’a fait que repousser le problème lié à la dollarisation de la dette des économies émergentes. En Argentine, les élections du mois d’octobre seront étroitement suivies, car elles pourront fournit un indicateur futur pour ce pays et pour son attractivité en tant qu’investissement au sein des marchés émergents. Le contexte n’est pas facile pour les stratégies émergentes, mais il existe de bonnes opportunités génératrices de dislocation pour les gérants opportunistes expérimentés.
Risk arbitrage - Event-driven
2019 a été une année moyenne pour les stratégies Event Driven, surtout en comparaison avec les stratégies plus directionnelles. Les performances des stratégies de pur arbitrage sur fusions ont été plutôt modestes. Les incertitudes économiques et politiques ont eu un impact négatif sur le volume des opérations de fusions et acquisitions annoncées. Nous sommes toutefois optimistes quant aux perspectives d’arbitages de risque : les conditions de financement sont avantageuses et les équipes de gestion ont la volonté de se battre pour des opportunités de développement de leur activité. De plus, les spreads des opérations de grande taille se situent actuellement à des niveaux intéressants en raison de la complexité accrue du processus d’autorisation, surtout aux États-Unis. Il est également intéressant de noter que le développement de l’activisme des actionnaires contestant des opérations annoncées contribue également à la hausse des spreads. Enfin, dans des pays comme le Japon, certains gérants indiquent que des initiatives liées à la gouvernance des entreprises ont entraîné plusieurs débouclements de participations croisées importants ces derniers mois.
Entreprises en difficulté
L’environnement de forte appétence au risque en 2019 a annulé la plus grande partie de l’élargissement des spreads observé au quatrième trimestre 2018. Les stratégies « distressed » et « stressed » ont actuellement tendance à surpondérer les opportunités d’investissement à catalyseur certain (« hard ») au sein des portefeuilles, ce qui réduit l’impact négatif du bêta. Les gérants augmentent leur niveau de liquidités pour avoir des munitions qui leur permettront de recharger leur portefeuille avec les nouvelles émissions arrivant sur le marché des entreprises en difficulté. Nous surveillons de près les gérants distressed en raison du potentiel de rendements élevés, tout en restant largement à l’écart.
Stratégies Long Short Crédit & High Yield
Malgré une volatilité accrue, les spreads sont toujours orientés dans le même sens, soutenus par la quête de rendement. Nous conservons donc une sous-pondération, car il y a peu ou pas d’intérêt à être vendeur sur le marché du crédit, en raison d’une forte demande et du coût relativement élevé du portage négatif.