Les opérations de fusions / acquisitions pour diversifier votre portefeuille

Pouvez-vous nous expliquer votre approche de la stratégie de « merger arbitrage » ?

Commençons par définir ce qu’est une stratégie de « merger arbitrage » : cela consiste essentiellement à investir dans des entreprises impliquées dans des opérations de fusions-acquisitions et vise à profiter du différentiel existant entre le prix offert pour le rachat et celui observé sur le marché. L’univers d’investissement du « merger arbitrage » est donc composé de l’ensemble des transactions de fusions et acquisitions visant les entreprises cotées. Lorsqu’une transaction est annoncée, l’acquéreur communique aux marchés son intention d’acquérir une société cible à un prix convenu entre les parties. Le prix de l’action de la cible tend naturellement à se rapprocher de ce prix d’offre, bien qu'il ne l'atteigne pas toujours complètement.

Pour que la transaction se réalise et que les actionnaires de la cible obtiennent le prix proposé, diverses conditions spécifiques à chaque opération doivent être remplies. Dès lors, le rôle du gérant consiste à appréhender les risques et les délais associés à ces conditions, puis à déterminer la rémunération appropriée en fonction de ces éléments. Cette rémunération sera matérialisée par la différence, appelée « spread », entre le prix annoncé de la transaction et le cours réel de la cible sur le marché. Plus le risque d’échec de la transaction est élevé, par exemple en raison de l’absence d’approbation réglementaire,  plus le spread est important.

En adoptant une approche fondée sur la compréhension stratégique des transactions et de leurs valorisations, nous choisissons des transactions de qualité et identifions les cibles susceptibles de devenir le centre de batailles boursières ou d’améliorations des offres, ce qui constitue un moteur de potentiel surperformance important pour notre stratégie.

Quels sont les avantages d’un investissement dans cette stratégie ?

Lorsqu'une entreprise est sur le point d'être rachetée ou de fusionner, le cours de son action n'est quasiment plus déterminé par ses fondamentaux c’est-à-dire par ses performances financières, mais plutôt par les nouvelles concernant l'opération en question. Par conséquent, les actions impliquées dans des fusions et acquisitions ont tendance à évoluer indépendamment du marché dans son ensemble et les unes des autres.

Une stratégie d'arbitrage dans les fusions et acquisitions peut offrir des avantages tels qu'une exposition peu sensible à l’évolution des marchés au regard du faible taux d’échec des transactions historiquement observé (5%)[2] impliquant une volatilité maîtrisée, et des rendements stables. Ce qui en fait un bon élément de diversification au sein d’un portefeuille.

Cependant, il est important de noter que cette stratégie comporte également des risques, tels que le risque que l'opération de fusion ou d'acquisition échoue ce qui se traduira par une correction du prix sur l’action de l’émetteur cible. Il est donc essentiel de bien comprendre ces risques avant d'investir dans une stratégie d'arbitrage dans les fusions et acquisitions.

Comment mettez-vous en œuvre votre stratégie ?

Nous appliquons notre stratégie d’arbitrage en étudiant chaque transaction sous l’angle de la finance d’entreprise et de marché. Cette analyse, combinant des approches fondamentale et quantitative, cherche à nous permettre de sélectionner les transactions les plus susceptibles de se conclure avec succès au prix de l’offre. Notre objectif est de comprendre la logique sous-jacente à chaque opération et d'identifier les risques associés.

Dans un premier temps, nous évaluons le prix d’offre de la fusion ou de l'acquisition en utilisant des méthodes comparatives de valorisation par rapport à des entreprises similaires et à des transactions passées. Ensuite, nous examinons les termes de l'offre afin d'identifier les conditions potentiellement susceptibles de compromettre la réussite de l'opération. Ces conditions sont classées en six catégories :

• l'approbation du conseil d’administration,
• l'approbation des actionnaires de la cible et de l'acquéreur,
• l'approbation des autorités de la concurrence,
• l'approbation des régulateurs,
• le financement de l'opération,
• les événements défavorables significatifs.

Cette analyse nous permet également d'estimer la durée nécessaire à la finalisation de l'opération.

Une fois cette phase d'analyse terminée, nous surveillons le spread sur le marché, et si nous jugeons que le rapport risque/rendement de la transaction est favorable par rapport à la rémunération disponible de notre trésorerie sur le marché monétaire, nous investissons.

Nous assurons ensuite le suivi de l'opération quotidiennement et ajustons notre position en fonction des fluctuations de spread. La construction du portefeuille est élaborée en tenant compte des éléments de risque, [3] et de diversification. Afin de gérer le risque de perte lié à l’échec d’une transaction, nous avons conçu un outil dynamique qui évalue le potentiel de baisse (le prix auquel l'action chuterait en cas d'échec). De plus, nous avons mis en place des systèmes de « stop-loss »[4] pour limiter l’ampleur de perte maximale[5].

Nous privilégions donc une approche d'investissement centrée sur un noyau solide et à faible risque, ce qui nous aide à atteindre nos objectifs de gestion. À cela, nous ajoutons prudemment des opérations comportant un niveau de risque légèrement plus élevé, telles que des transactions susceptibles de présenter des batailles boursières entraînant des rendements espérés  plus importants.

Quels sont les moteurs de performance de la stratégie ?

La réussite des stratégies d'arbitrage repose sur deux principaux facteurs : le volume des transactions et le niveau des spreads observés sur le marché. Un grand nombre de transactions annoncées offre de multiples opportunités d'investissement, tandis qu'un spread moyen satisfaisant par rapport aux objectifs de gestion est crucial pour la rentabilité. Ces éléments ont respectivement des effets de volume et de marge sur la performance.

Le niveau des spreads observés sur le marché définissent communément trois catégories de transactions :

• Les opérations perçues comme peu risquées par le marché, offrant un rendement anticipé légèrement supérieur au taux sans risque.
• Les opérations jugées risquées par le marché, avec un rendement anticipé substantiellement au-dessus du taux sans risque.
• Les opérations pour lesquelles le marché envisage une amélioration des termes de l'offre, entraînant un rendement anticipé négatif si les termes de l'offre sont respectés.

Pour réussir pleinement à mettre en œuvre une stratégie de « merger arbitrage », il est crucial d'éviter autant que possible les transactions qui échouent et de maintenir une diversification importante pour atténuer l'impact d'un éventuel échec. Ainsi, un portefeuille de « merger arbitrage » bien construit comprendra principalement des opérations peu risquées, assurant un rendement potentiel légèrement supérieur au taux sans risque. Il inclura également une sélection prudente d'opérations risquées - par exemple via une compréhension des votes des actionnaires, des approbations réglementaires - pour chercher à augmenter ce rendement, ainsi qu'une composante d'opérations offrant un potentiel d'amélioration des termes de l'offre, qui constitue un moteur significatif de surperformance pour une stratégie de « merger arbitrage ».

Quel est le moment idéal pour investir dans le « merger arbitrage » ?

En ce qui concerne le volume de transactions, un environnement caractérisé par la stabilité ou la baisse des taux d’intérêt offre la visibilité nécessaire aux acquéreurs pour soutenir une activité dynamique de fusions et acquisitions. En particulier, les acheteurs financiers tels que les fonds de « Private Equity » seront également plus actifs si les coûts de financements sont modérés.

Quant au spread ou le rendement espéré, l’environnement régulatoire joue un rôle déterminant. Ainsi, une politique libérale en terme de concurrence tend à être favorable. Bien que le niveau des taux n’ait pas d’impact sur les spreads nets, une baisse des taux est bénéfique pour les gérants d’arbitrages qui ont une duration embarquée[6] dans leurs portefeuilles. Dès lors, dans un environnement de normalisation des taux où les niveaux de valorisation des classes d’actifs traditionnels peuvent être considérés comme élevés, cette stratégie essaye d’offrir une solution d’investissement attrayante.

Source : Candriam