Réalités post-électorales

Les résultats des élections américaines ont soutenu le marché, la victoire de Donald Trump et la majorité républicaine au Congrès suscitant des espoirs de baisses d'impôts, de déréglementation, de politique budgétaire expansionniste et de durcissement de la politique commerciale. En novembre, cet optimisme s’est traduit par une solide performance des actions américaines, en particulier des petites capitalisations. Au lendemain du scrutin, l'annonce par Donald Trump de nouveaux droits de douane a été mal accueillie à l’étranger, y compris sur les marchés émergents, qui ont sous-performé les marchés développés. En Europe, l’instabilité politique et la situation budgétaire en France et en Allemagne ont pénalisé les actions de la zone euro. Cependant, les écarts de performance entre les régions se sont stabilisés récemment, alors que les marchés attendent l'investiture et les premières décisions du nouveau président. À l’approche de la fin d’année, notre stratégie est claire : nous surpondérons les actions au sein du portefeuille, avec une préférence pour les actions américaines. Par ailleurs, les obligations européennes pourraient enregistrer de bonnes performances. Nous sommes positifs sur les obligations européennes « core » et négatifs sur la duration américaine, car la divergence des politiques monétaires pourrait faire grimper les rendements en 2025.

Les actions américaines en pole position

En novembre, nous avons ajusté notre positionnement sur les actions en fonction des orientations politiques de la future administration Trump. En décembre, nous confirmons nos choix régionaux et ajustons légèrement les expositions sectorielles :

• Nous surpondérons les actions américaines, notamment les petites capitalisations et les secteurs susceptibles de bénéficier d'une croissance plus forte du PIB et des mesures de relance. Les valeurs financières pourraient profiter de la déréglementation, les banques représentant 20 % de l'indice des petites capitalisations, tandis que les logiciels et les services devraient surperformer.
• Nous sous-pondérons les actions de la zone euro : pénalisées par une croissance molle et des difficultés politiques internes, elles s’avèrent vulnérables à la politique commerciale du prochain gouvernement américain. Au sein des actions paneuropéennes, nous maintenons une position neutre sur les actions britanniques.
• Pour les marchés émergents, le résultat des élections américaines constitue un défi en raison de son impact sur les devises et de probables tensions commerciales. Nous maintenons néanmoins notre position, car nous identifions un risque asymétrique de hausse pour les actions chinoises. Nous attendons des précisions des autorités locales et de nouvelles mesures de soutien concernant l'achèvement des logements et la confiance des consommateurs, alors que les dirigeants semblent décidés à lutter contre les forces déflationnistes internes et la hausse des droits de douane.

En résumé, nous avons une préférence pour les actions américaines, associée à une certaine flexibilité sur les marchés émergents. En outre, on observe que les grandes capitalisations du S&P500 génèrent 60 % de leurs revenus aux États-Unis, contre 80 % pour les petites capitalisations de l'indice S&P600 Small, davantage tournées vers le marché domestique.

L'économie américaine devrait être plus performante que l’économie mondiale en 2025, sous l'effet des baisses d'impôts, de la déréglementation et des politiques budgétaires annoncées par l'administration Trump. D’après nos prévisions, la croissance du PIB américain devrait atteindre 2,6 % en 2025, avec un ralentissement de l’inflation à environ 3,3 %. Cependant, l'impact des droits de douane, en particulier sur la Chine, pourrait renforcer les prix à la consommation et réduire la croissance du PIB de 0,7 % aux États-Unis en cas de mise en œuvre trop agressive.

Le consensus estime que la politique envisagée soutiendra la croissance des bénéfices des entreprises américaines. Contrairement aux deux dernières années, cette croissance devrait concerner la plupart des actions américaines, alors qu’elle était auparavant limitée aux valeurs les plus dynamiques et les plus axées sur la technologie – les « Magnificent 7 ». Par conséquent, le resserrement de l’écart de croissance des bénéfices devrait soutenir l'ensemble du marché boursier américain.

L'incertitude entourant le commerce international a fortement augmenté

L'économie chinoise devrait croître à un rythme plus lent dans les années à venir, avec une croissance du PIB proche de 4,3 % en 2025. Si le gouvernement a annoncé des mesures de relance, notamment des investissements dans les infrastructures et des mesures d’assouplissement monétaire, cela n’a pas permis – à ce stade – de contrer les pressions déflationnistes persistantes au sein de l'économie. Reflet des obstacles qui freinent la transition vers une économie davantage axée sur la consommation, le PMI manufacturier s'est amélioré, mais le secteur des services reste fragile.

L'investissement immobilier, qui a été l'un des principaux moteurs de la croissance chinoise ces dernières années, reste sous pression : les ventes de logements se redressent, mais les investissements immobiliers continuent de peser sur les performances économiques. Dans un contexte de faible inflation et de demande intérieure atone, la Chine pourrait être contrainte d'annoncer de nouvelles mesures de relance pour éviter un ralentissement plus important. Les autorités continueront probablement à axer les mesures de soutien sur les secteurs industriels, alors que la croissance de la consommation reste limitée en raison de la défiance et du haut niveau d'endettement des ménages.

Tandis que le commerce extérieur risque de pâtir de la nouvelle politique américaine, l’aide aux secteurs tournés vers le marché chinois sera cruciale. Le Bureau politique du Parti communiste chinois a certes annoncé un plan d’ajustements contracycliques, mais son ampleur et son contenu doivent encore être précisés. Dans le même temps, la Chine a dévoilé un programme d'échange de dettes de 10 000 milliards de yuans visant à atténuer les difficultés de financement des gouvernements locaux. Globalement, ce programme pourrait réduire la charge de la dette d'environ 500 milliards de yuans sur les cinq prochaines années, ce qui peut contribuer à améliorer la situation budgétaire des autorités locales et à libérer des ressources pour soutenir la croissance, mais n’aura pas un impact significatif sur l'activité.

À ces défis domestiques s’ajoute une incertitude accrue en matière de commerce international depuis l'élection de Donald Trump : nous observons le bond le plus important depuis 1960 dans les données mensuelles collectées !

L'affaiblissement du yuan en deuxième position

La hausse des droits de douane imposée par les États-Unis entraînera des mesures de rétorsion de ses partenaires commerciaux, notamment la Chine. Pékin pourrait ainsi être tentée de procéder à une dévaluation du yuan (CNY). En faisant chuter sa devise, la Chine peut compenser l'impact des droits de douane sur ses exportations, rendant ainsi ses produits plus compétitifs sur les marchés internationaux.

Le recul régulier du yuan au cours du quatrième trimestre a d’importantes implications pour l'économie mondiale : il a entraîné une volatilité accrue sur le marché des changes, risque d’impacter les balances commerciales si la tendance persiste, et pourrait affecter la rentabilité des entreprises multinationales ayant une exposition à la Chine. En outre, un yuan plus faible peut alimenter les pressions désinflationnistes, car des produits chinois moins chers font baisser les prix mondiaux. Les autorités de Pékin, qui avaient déjà eu recours à ce procédé durant le premier mandat de Donald Trump, ont récemment confirmé qu’elles agiraient sur le yuan si de nouveaux droits de douane frappaient les produits exportés par la Chine.

Bien entendu, les investisseurs et l'équipe de Donald Trump se souviennent de son premier mandat et de la manière dont la Chine a contré la hausse des droits de douane américains à l’époque. Les nominations au sein de la prochaine administration et le fait que le président élu Donald Trump ait invité son homologue chinois, Xi Jinping, à la cérémonie d’investiture du 20 janvier suggèrent que la Chine ne se verra pas imposer de droits de douane supplémentaires d’emblée. À plus long terme, les États-Unis semblent viser, dans le cadre de leurs relations avec la Chine, un découplage économique, avec des secteurs sensibles qui ne pourront sans doute faire l’objet d’aucune négociation.

Le suivi des tensions dans la chaîne logistique reste essentielle pour la politique monétaire

Du point de vue des investisseurs obligataires, le fait que la Chine soit une source de désinflation au niveau mondial représente une bonne nouvelle. De fait, si les tensions dans la chaîne logistique sont actuellement sous contrôle, c’est en grande partie grâce à la Chine. Le rôle du pays dans la chaîne logistique mondiale ne doit pas être sous-estimé, car la Chine est un producteur majeur de biens intermédiaires et de composants utilisés dans les processus de fabrication à travers le monde. Or, les investisseurs sont sensibles à toute aggravation des tensions, car ce phénomène a provoqué la poussée inflationniste du début de cette décennie.

De même qu’il y a cinq ans, lorsque la pandémie a éclaté, une hausse des droits de douane risquerait de gripper le mécanisme du commerce mondial. En fonction du calendrier, de l'ampleur et des mesures de rétorsion adoptées dans un scénario de guerre commerciale, les investisseurs et les autorités monétaires devront en estimer l'impact sur le bon fonctionnement du commerce mondial.

À ce stade, bien que l'incertitude commerciale ait déjà augmenté et qu’une hausse des droits de douane soit probable, la bonne nouvelle est qu'il n'y a aucune tension significative dans la chaîne logistique mondiale. Nous resterons très attentifs à l’évolution de cet indicateur dans les prochains mois, afin de recueillir des informations permettant d'estimer la réaction éventuelle de la banque centrale.

En abaissant ses taux, la BCE pourrait soutenir les marchés européens

Les taux directeurs anticipés par le marché pour juillet 2025 montrent que le spread entre la Réserve fédérale (Fed) et la Banque centrale européenne (BCE) se creuse au-delà de 200 points de base (contre 140 points de base actuellement). Cet élargissement du spread reflète déjà les trajectoires divergentes des politiques monétaires des deux côtés de l’Atlantique. D'un côté, la Fed devrait interrompre son cycle d'assouplissement et maintenir les taux à un niveau permettant de lutter contre l'inflation. De l'autre, la BCE pourrait maintenir une position plus accommodante pour soutenir la croissance économique en zone euro.

L'élargissement du spread ayant des répercussions sur le marché des changes, le dollar devrait se renforcer par rapport à l'euro. Or, le président élu Donald Trump souhaite éviter toute appréciation du billet vert. En effet, la divergence des politiques monétaires peut avoir un impact sur les balances commerciales et les flux de capitaux entre les États-Unis et l'Europe, ce qui pourrait causer des tensions entre les deux régions.

Alors que l'incertitude politique a déjà fortement augmenté, une devise plus faible et un « policy-mix » plus accommodant pourraient représenter une bonne surprise pour les investisseurs européens. À ce stade, nous pensons que l'économie américaine surperformera grâce aux mesures de reflation, tandis que l'Europe risque de souffrir de la faiblesse de la croissance, des incertitudes commerciales et de l'instabilité politique. Ces éléments justifient notre préférence pour une position de duration longue via les obligations d’État européennes « core ».

À la fin 2024, nous anticipons une poursuite de la hausse des marchés actions mondiaux, tirés par le marché boursier américain. Les marchés émergents et la zone euro seront toutefois confrontés à des tensions commerciales et à des incertitudes économiques croissantes.