Le mois de janvier s’est avéré éprouvant pour les investisseurs. La Fed a surpris le marché avec un communiqué plus agressif qu’anticipé, avançant les hausses de taux et le calendrier de réduction de son bilan. L’attention des investisseurs a délaissé le plan BBB (Build Back Better) pour se porter sur les enjeux PPP (Powell, Poutine et les prix).
La pression sur les taux à court terme a accéléré la correction des valeurs de croissance chères initiée au quatrième trimestre de l’année dernière. Les principaux indices boursiers ont reculé au cours du mois, les valeurs de la technologie et des biotechnologies accusant des chutes comprises entre 8 % et 11 %. Le déclin des marchés européens a été limité par le poids plus important des titres « value », qui ont surperformé. Les actions H ont légèrement progressé, le marché anticipant un recul de l’intervention gouvernementale. Au niveau sectoriel, la hausse des prix des matières premières a entraîné une nette surperformance des valeurs de l’énergie.
En ce début d’année, les taux d’intérêt sont restés au centre de l’attention. La courbe des taux américains s’est aplatie en raison de la révision du calendrier des hausses de taux. Les taux courts ont augmenté de 40 à 60 pb, contre une hausse plus modeste pour les taux à 20 ans et plus. Les taux souverains européens ont suivi la même tendance.
L’indice HFRX Global Hedge Fund EUR a affiché une performance de -1,49 % durant le mois.
Stratégies Long-Short Equity
La stratégie a souffert des mauvais résultats enregistrés par les gérants fondamentaux Long-Short affichant une exposition nette plus élevée et concentrés sur les valeurs de croissance dans les technologies de l’information, la consommation discrétionnaire et certains segments du secteur de la santé. La performance générée par leurs positions short n’a pas suffi à compenser la sévère dépréciation des positions longues. Les performances des divers compartiments de la stratégie ont toutefois été très dispersées. Dans l’ensemble, les stratégies Long-Short ont offert une bonne protection contre la baisse, avec des reculs compris entre 1 % et 2 %. Les stratégies conservant une faible position nette ont bien résisté, tandis que les fonds ciblant les titres « value » ont enregistré des performances mensuelles exceptionnelles. Si certains gérants axés sur le style « value » espèrent que leur heure de gloire est arrivée, nous estimons qu’il est trop tôt pour tirer des conclusions définitives. Nous pensons cependant que les marchés des actions seront plus volatils et évolueront dans une fourchette étroite, ce qui offrira des opportunités de sélection de titres dans une plus grande diversité de secteurs et de styles. La persistance de l’inflation et la hausse des taux seront plus difficiles à absorber pour les modèles économiques peu robustes, qui inciteront à prendre des positions short. Dans le même temps, la correction généralisée qui frappe les titres de la nouvelle économie a fait chuter les acteurs innovants, offrant de meilleurs points d’entrée pour les entreprises dont les produits et services sont peu sensibles à la hausse de l’inflation.
Stratégies Global Macro
L’indice attaché à la stratégie a affiché des performances moyennes proches de -1,5 %, le poids des positions longues en actions s’avérant très pénalisant. Les performances ont toutefois été dispersées en fonction de la région et de la classe d’actifs. Il est difficile de dire si les gérants discrétionnaires fondamentaux ont surperformé les stratégies systématiques, car les performances moyennes des indices ont reflété d’importants écarts avec les rapports des « prime brokers ». Nous avons cependant constaté que les stratégies diversifiées ont offert une bonne protection contre la baisse, tandis que les stratégies fondamentales discrétionnaires ont présenté les plus grandes valeurs extrêmes. Certains gérants, surpris par l’attitude conciliante des banques centrales avant le communiqué de janvier, dans un contexte d’économie américaine en pleine expansion, ont maintenu des positions short sur les obligations et longues sur le complexe énergétique, ce qui a dopé leurs performances. Comme évoqué précédemment, nous assistons actuellement à un découplage progressif des politiques monétaires dans certaines régions économiques majeures. Les primes de risque sont globalement volatiles et les gérants Macro devraient être en mesure de tirer parti de ces mouvements de marché. Nous continuons de privilégier les gérants opportunistes discrétionnaires, qui peuvent s’appuyer sur leurs compétences analytiques et leur expérience pour générer des bénéfices à partir d’opportunités sélectives dans le monde entier.
Stratégies Quantitatives
Dynamique positive pour les stratégies quantitatives, qui ont globalement bien performé en ce début d’année. Les stratégies de primes de risque ont enregistré l’une de leurs meilleures performances mensuelles en profitant de la rotation des titres de croissance vers les titres « value ». Les CTA ont connu un nouveau mois positif, grâce au trading sur matières premières et obligations. Les stratégies quantitatives multi-modèles profitent toujours de régimes de volatilité élevée pour générer de solides performances. Ces stratégies offrent des performances assez régulières dans différents environnements de marché, mais le niveau de ressources requis en fait un segment réservé à quelques privilégiés.
Arbitrage de taux
Alors que l’inflation persiste plus longtemps et à un niveau plus élevé qu’anticipé par les banques centrales, la partie courte de la courbe des taux américains est en progression constante. Contrairement à l’année dernière, les investisseurs obligataires se limitent à parier sur la baisse du marché ou l’aplatissement de la courbe, car la dynamique qui sous-tend la partie longue s’avère plus complexe. La succession des statistiques économiques, associée au changement de rhétorique des banques centrales, offre de nombreuses opportunités sur les marchés obligataires. En janvier, tous nos gérants obligataires ont bénéficié de cet environnement favorable et dégagé des performances positives.
Marchés émergents
L’anticipation du cycle de relèvement des taux de la Fed n’a pas généré le mouvement de fuite vers la sécurité qui voit habituellement les investisseurs vendre les actifs émergents sensibles au coût de la dette en devise forte pour acquérir des actifs des marchés développés. Au contraire, les actifs peu chers des pays exportateurs de matières premières, bénéficiant de la hausse des prix et de perspectives favorables aux produits cycliques grâce au recul de la pandémie, ont semblé constituer un bon arbitrage. Les actions d’Amérique latine se sont bien comportées et les actions chinoises ont bénéficié de la baisse attendue de l’intervention des pouvoirs publics, ainsi que des signes de reprise du marché immobilier. Sans surprise, l’Europe de l’Est et plus particulièrement les actifs russes ont été fortement pénalisés par le risque de guerre.
Stratégie Risk arbitrage – Event Driven
Les stratégies Event Driven ont enregistré des performances modérées en janvier. Malgré de faibles performances absolues, leur contribution relative a été précieuse, car elles ont pu capter une petite partie de la baisse. Les arbitrages de fusions ont légèrement reculé en raison de l’élargissement des spreads sur ce segment. Enfin, les situations spéciales ont souffert, car leurs investissements ont tendance à être moins couverts et exposés à des catalyseurs plus faibles. Si le secteur n’anticipe pas pour 2022 un volume d’activité avoisinant le niveau record de l’année dernière, les nombreuses transactions en préparation fourniront autant d’opportunités d’allocation de capital. Facteurs de risque à ne pas négliger, la hausse des taux d’intérêt et la volatilité des actions contribueront cependant à maintenir des spreads plus larges et à éviter un encombrement excessif pour la stratégie. Il existe un élément de cyclicité structurelle dans ce secteur, mais l’impact de la COVID-19 et des secteurs en pleine mutation structurelle continuera à générer des opérations sur titres offrant aux gérants des opportunités d’allocation de capital. Alors que les investisseurs recherchent la diversification, l’arbitrage de fusion constitue un outil intéressant, dont les échéances sont structurellement courtes et dont les spreads de transactions sont positivement corrélés à la hausse des taux d’intérêt.
Entreprises en difficulté
L’environnement est, pour le moment, relativement calme en ce qui concerne les stratégies distressed. La volatilité observée sur les rendements souverains ne s’est pas encore répercutée sur les spreads des obligations d’entreprise, à l’exception de certaines situations spécifiques. Les gérants continuent de bénéficier des opportunités d’investissement générées dans le sillage de la crise de COVID-19, apparue en 2020. L’éventail d’opportunités de la stratégie demeure modeste, ou limité à des secteurs spécifiques. Nous restons néanmoins attentifs, car avec la mise en œuvre du tapering des banques centrales et la remontée des taux, cette stratégie pourrait devenir plus attractive. Nous privilégions les stratégies éprouvées et diversifiées afin d’éviter de subir des épisodes de volatilité extrême.
Crédit Long-Short et High Yield
Les spreads de crédit se sont élargis, mais restent proches de leurs planchers historiques. Les investisseurs estiment désormais que le « put de la Fed » est voué à perdre de son influence, ce qui améliorera les opportunités de sélection de crédit dans une perspective Long-Short. Les opportunités de crédit liées à l’immobilier chinois sont susceptibles d’être exploitées par certains fonds spéculatifs disposant de capacités de recherche en Asie. Bien que la débâcle d’Evergrande soit encore dans tous les esprits, la possibilité que le gouvernement chinois autorise la répétition d’un scénario à la Lehman est jugée moins probable, compte tenu du poids du secteur immobilier au sein de l’économie chinoise.